مخاطر الخيارات المخفية في نموذج قروض سوق العملات الرقمية وتأثيرها

في الآونة الأخيرة، استمر سوق العملات الرقمية في الركود، وبدأت تظهر مجموعة من المشكلات والثغرات التنظيمية. كان من المفترض أن يقوم صناع السوق، كداعم رئيسي للمشاريع الجديدة، بمساعدة تطوير المشاريع من خلال توفير السيولة واستقرار الأسعار. ومع ذلك، فإن شكل التعاون المعروف باسم "نموذج خيارات القروض" قد حقق أداءً جيدًا خلال السوق الصاعدة، لكنه تم إساءة استخدامه من قبل بعض الجهات الفاعلة السيئة في السوق الهابطة، مما ألحق أضرارًا جسيمة بالمشاريع الصغيرة في سوق العملات الرقمية، وأدى إلى أزمة ثقة وارتباك في السوق.

واجهت الأسواق المالية التقليدية تحديات مماثلة في الماضي، ولكن من خلال تنظيم جيد وآليات شفافة، تم تقليل التأثيرات السلبية إلى الحد الأدنى. يمكن لصناعة التشفير الاستفادة من تجارب المالية التقليدية لمعالجة المشكلات الحالية وبناء نظام بيئي أكثر عدلاً. ستتناول هذه المقالة آلية عمل نموذج خيارات القروض، والأضرار المحتملة التي قد تلحق بالمشاريع، ومقارنة مع الأسواق التقليدية، فضلاً عن الوضع الحالي للسوق.

نموذج خيارات القروض: يبدو لامعًا، ولكنه يخفي المخاطر

في سوق العملات الرقمية، تتمثل المسؤولية الرئيسية للوسطاء في ضمان توفر سيولة كافية في السوق من خلال تداول الرموز بشكل متكرر، ومنع تقلبات الأسعار الحادة بسبب اختلال التوازن بين العرض والطلب. بالنسبة للمشاريع الناشئة، فإن التعاون مع الوسطاء هو خطوة أساسية، حيث يساعد ذلك ليس فقط في إدراجها في البورصات، ولكن أيضًا في جذب انتباه المستثمرين. "نموذج خيارات القروض" هو نموذج شائع للتعاون: حيث يوفر الطرف القائم على المشروع كمية كبيرة من الرموز للوسطاء مجانًا أو بتكلفة منخفضة؛ يقوم الوسطاء باستخدام هذه الرموز في عمليات الوساطة في البورصات للحفاظ على نشاط السوق. عادةً ما تحتوي العقود على شروط خيارات، تمنح الوسطاء الحق في إعادة الرموز أو شرائها بسعر متفق عليه في نقاط زمنية محددة في المستقبل، دون إلزامهم بذلك.

يبدو أن هذا النموذج يمكن أن يحقق الفوز المزدوج: يحصل المشروع على دعم السوق، بينما يحقق صناع السوق الأرباح من خلال فروق الأسعار أو رسوم الخدمات. ومع ذلك، تكمن المشكلة بالضبط في مرونة شروط الخيارات وعدم وضوح العقد. توفر عدم التناسب في المعلومات بين المشروع وصناع السوق فرصة لبعض صناع السوق غير الشرفاء. قد يستغلون الرموز المميزة المستعارة لزعزعة استقرار السوق، ويضعون مصالحهم فوق تطوير المشروع.

سلوكيات النهب: الأضرار المحتملة التي تتعرض لها المشاريع

عندما يتم إساءة استخدام نموذج خيارات القروض، قد يتسبب ذلك في أضرار جسيمة للمشروع. أكثر الوسائل شيوعًا هي "الضغط على السوق": حيث يقوم صناع السوق ببيع كميات كبيرة من الرموز المستعارة بشكل مركزي، مما يؤدي إلى انخفاض سريع في الأسعار، مما يثير الذعر بين المستثمرين الأفراد ويؤدي إلى اضطراب في السوق. قد يحقق صناع السوق الأرباح بطرق متعددة، مثل القيام بعمليات "بيع على المكشوف" - حيث يقومون ببيع الرموز بسعر مرتفع أولاً، وعندما تنهار الأسعار، يشترونها مرة أخرى بسعر منخفض لإعادتها إلى المشروع، محققين الربح من الفرق السعري. أو قد يستغلون شروط الخيارات لإعادة الرموز في أدنى نقطة سعرية، مما يقلل بشكل كبير من التكاليف.

قد يكون لهذا النوع من العمليات تأثير كارثي على المشاريع الصغيرة. لقد رأينا العديد من الحالات التي انخفضت فيها أسعار الرموز بشكل كبير على المدى القصير، مما أدى إلى تبخر القيمة السوقية للمشاريع بسرعة، وأصبح التمويل اللاحق شبه مستحيل. والأسوأ من ذلك، أن شريان حياة مشاريع التشفير يعتمد على ثقة المجتمع، فأي انهيار في الأسعار يجعل المستثمرين يشكون في أن المشروع عبارة عن احتيال، أو يفقدون الثقة تمامًا، مما يؤدي إلى تفكيك المجتمع. تفرض البورصات متطلبات صارمة على حجم تداول الرموز واستقرار الأسعار، وقد يؤدي الانخفاض الحاد في الأسعار إلى سحب الرموز من التداول، مما يثير القلق بشأن آفاق المشروع.

ما يزيد الطين بلة هو أن هذه الاتفاقيات التعاونية غالبًا ما تُغطى باتفاقيات السرية (NDA)، مما يجعل من المستحيل على الأطراف الخارجية فهم التفاصيل المحددة. يتكون معظم فريق المشروع من مبتدئين ذوي خلفية تقنية، ولديهم فهم محدود للأسواق المالية ومخاطر العقود. عند مواجهة صانعي السوق ذوي الخبرة، غالبًا ما يكونون في وضع غير مؤات، وقد يوقعون على اتفاقيات غير مواتية دون أن يدركوا ذلك. هذه المعلومات غير المتكافئة تجعل المشاريع الصغيرة أهدافًا سهلة للسلوكيات الاستغلالية.

مخاطر محتملة أخرى

بالإضافة إلى المشكلات المذكورة سابقًا مثل خفض الأسعار من خلال بيع الرموز المميزة المستعارة في "نموذج خيارات القرض"، واستغلال شروط الخيارات للتسوية بأسعار منخفضة، قد يتبنى صانعو السوق في سوق العملات الرقمية وسائل أخرى لإلحاق الضرر بالمشاريع الصغيرة التي تفتقر إلى الخبرة. على سبيل المثال، قد يقومون بعمليات "غسل بيع"، باستخدام حساباتهم الخاصة أو حسابات مرتبطة للتداول فيما بينهم، مما يخلق حجم تداول وهمي ويخلق انطباعًا زائفًا عن حيوية المشروع، لجذب المستثمرين الأفراد للدخول. ومع ذلك، بمجرد توقف هذه العمليات، قد ينخفض حجم التداول فجأة إلى الصفر، مما يؤدي إلى انهيار الأسعار، ويواجه المشروع خطر الإزالة من البورصة.

قد تحتوي العقود أيضًا على مجموعة من الشروط غير المواتية، مثل الهامش المرتفع و"المكافآت الأداء" غير المعقولة، بل قد تسمح أيضًا لصانعي السوق بالحصول على الرموز بأسعار منخفضة، ثم بيعها بأسعار مرتفعة بعد الإدراج، مما يتسبب في ضغط البيع الذي يؤدي إلى انهيار الأسعار، مما يتسبب في خسائر للمستثمرين الأفراد، بينما يتحمل المشروع اللوم. قد يستفيد بعض صانعي السوق من ميزة المعلومات، حيث يحصلون على معلومات هامة عن المشروع مسبقًا، مما يؤدي إلى تداول داخلي، حيث يقومون برفع الأسعار قبل الأخبار الجيدة لاستدراج المستثمرين الأفراد، ثم يبيعون بعد ذلك، أو ينشرون شائعات قبل الأخبار السيئة لخفض الأسعار وشراء كميات كبيرة. هناك أيضًا ممارسة تُعرف باسم "اختطاف السيولة"، حيث يهدد صانع السوق برفع الأسعار أو سحب الأموال بعد أن يصبح المشروع معتمدًا على خدماته، وإذا لم يتم تجديد العقد، فإنه يقوم ببيع كميات كبيرة مما يضع المشروع في موقف صعب.

بعض صانعي السوق قد يروجون لخدمات "حزمة" تشمل التسويق والعلاقات العامة وزيادة سعر الأسهم، والتي تبدو في ظاهرها مهنية، ولكن في الواقع قد تكون لجذب المستثمرين من خلال خلق حركة مرور وهمية وزيادة الأسعار على المدى القصير، مما قد يؤدي في النهاية إلى انهيار الأسعار، مما يتسبب في خسائر كبيرة للمشاريع وقد يواجهون مخاطر قانونية. والأسوأ من ذلك، قد يخدم صانعو السوق عدة مشاريع في نفس الوقت، ويفضلون العملاء الكبار، ويدفعون عمداً أسعار المشاريع الصغيرة إلى الانخفاض، أو ينقلون الأموال بين المشاريع المختلفة، مما يخلق تأثير "هذا يزدهر وذاك يتراجع"، مما يؤدي إلى تكبد المشاريع الصغيرة خسائر كبيرة. تستغل هذه الأفعال الفراغ التنظيمي في سوق العملات الرقمية وضعف خبرة المشاريع، مما قد يؤدي إلى انخفاض كبير في القيمة السوقية للمشاريع وتفكك المجتمع.

الاستفادة من تجربة الأسواق المالية التقليدية

واجهت الأسواق المالية التقليدية------مثل الأسهم والسندات والخيارات-------تحديات مماثلة في السابق. على سبيل المثال، "هجوم السوق الهابطة" يضغط على أسعار الأسهم من خلال بيع كبير للأسهم لتحقيق أرباح من البيع على المكشوف. قد تستفيد شركات التداول عالية التردد من خوارزميات فائقة السرعة لتأمين ميزة تنافسية، مما يزيد من تقلبات السوق لتحقيق مكاسب خاصة. في سوق التداول خارج البورصة (OTC)، توفر عدم شفافية المعلومات أيضًا فرص تسعير غير عادلة لبعض صناع السوق. خلال أزمة المالية في عام 2008، تم اتهام بعض صناديق التحوط بممارسة البيع على المكشوف بشكل خبيث على أسهم البنوك، مما زاد من حالة الذعر في السوق.

ومع ذلك، فقد طور السوق التقليدي مجموعة من آليات الاستجابة الناضجة نسبيًا، والتي تستحق الاقتداء بها في سوق العملات الرقمية. فيما يلي بعض النقاط الرئيسية:

1. تنظيم صارم: وضعت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) "قواعد SHO"، التي تطلب التأكد من إمكانية اقتراض الأسهم قبل إجراء صفقات البيع على المكشوف، لمنع سلوك "البيع على المكشوف العاري". تنص "قواعد ارتفاع الأسعار" على أنه لا يمكن إجراء البيع على المكشوف إلا عندما يرتفع سعر السهم، مما يحد من سلوك الضغط الخبيث على الأسعار. تم حظر سلوك التلاعب في السوق بشكل واضح، ويمكن أن يواجه منتهكو المادة 10b-5 من قانون الأوراق المالية غرامات ضخمة أو حتى عقوبات جنائية. كما أن هناك لائحة مماثلة في الاتحاد الأوروبي تُعرف بـ "لائحة إساءة استخدام السوق" (MAR)، والتي تستهدف سلوك التلاعب بالأسعار.

2. الشفافية المعلوماتية: تتطلب الأسواق التقليدية من الشركات المدرجة تقديم تقارير للجهات التنظيمية حول محتوى الاتفاقيات مع صانعي السوق، كما يتم نشر بيانات التداول (بما في ذلك الأسعار وحجم المعاملات) للعامة، ويمكن للمستثمرين الاطلاع عليها من خلال المحطات المهنية. يجب الإبلاغ عن المعاملات الكبيرة في الوقت المناسب، لمنع سلوك "البيع السري". هذه الشفافية العالية تمنع بشكل فعال السلوك غير الملائم من قبل صانعي السوق.

3. المراقبة في الوقت الحقيقي: تعتمد البورصة على خوارزميات لمراقبة السوق، وعند اكتشاف تقلبات غير طبيعية أو حجم تداول، مثل انخفاض كبير مفاجئ في سعر سهم معين، سيتم تفعيل إجراءات التحقيق. تعمل آلية التوقف التلقائي على وقف التداول تلقائيًا عند حدوث تقلبات حادة في الأسعار، مما يمنح السوق فترة هدوء، لمنع انتشار مشاعر الذعر.

4. المعايير الصناعية: وضعت وكالات مثل الهيئة التنظيمية المالية الأمريكية (FINRA) معايير أخلاقية لصناع السوق، تتطلب منهم تقديم أسعار عادلة والحفاظ على استقرار السوق. يجب على صناع السوق المعينين في بورصة نيويورك (DMM) تلبية متطلبات صارمة من حيث رأس المال والسلوك، وإلا فسيفقدون مؤهلاتهم.

5. حماية المستثمرين: إذا قام صانع السوق بزعزعة النظام السوقي، يمكن للمستثمرين متابعة المسؤولية من خلال الدعوى الجماعية. بعد أزمة المالية في عام 2008، تم مقاضاة العديد من البنوك من قبل المساهمين بسبب تصرفات التلاعب في السوق. توفر شركة حماية مستثمري الأوراق المالية (SIPC) تعويضا بدرجة معينة عن الخسائر الناتجة عن سلوكيات غير لائقة من قبل الوسطاء.

على الرغم من أن هذه التدابير لا يمكن أن تقضي تمامًا على المشكلة، إلا أنها قللت بشكل كبير من السلوكيات الاستغلالية في سوق العملات الرقمية. تكمن التجربة الأساسية للسوق التقليدي في الدمج العضوي بين التنظيم، الشفافية وآليات المساءلة، مما أسس شبكة حماية متعددة المستويات.

سوق العملات الرقمية面临的特殊挑战

بالنسبة للأسواق التقليدية، يبدو أن سوق العملات الرقمية أكثر ضعفًا، والأسباب الرئيسية تشمل:

1. النظام التنظيمي غير ناضج: تمتلك الأسواق التقليدية خبرة تنظيمية تمتد لمئات السنين، حيث إن النظام القانوني نسبياً متكامل. بينما لا يزال الوضع التنظيمي العالمي في سوق العملات الرقمية متبايناً، حيث تفتقر العديد من المناطق إلى قوانين واضحة بشأن التلاعب في السوق أو سلوك صناع السوق، مما يوفر فرصاً للجهات الفاسدة.

2. حجم السوق صغير نسبياً: مقارنة بسوق الأسهم الأمريكية، فإن القيمة السوقية والسيولة للعملات الرقمية محدودة نسبياً. يمكن أن تؤثر عمليات صانع السوق الواحد بشكل كبير على سعر رمز معين، بينما من الصعب أن يتم التحكم في الأسهم الكبيرة في الأسواق التقليدية من قبل كيان واحد.

3. نقص الخبرة لدى فريق المشروع: العديد من فرق مشاريع التشفير تتكون بشكل رئيسي من خبراء تقنيين، مما يجعلهم يفتقرون إلى الفهم العميق لآلية عمل الأسواق المالية. قد يفشلون في إدراك المخاطر المحتملة لنموذج خيارات القروض، مما يجعلهم عرضة لتضليل صانعي السوق عند توقيع العقود.

4. عدم الشفافية: سوق العملات الرقمية يستخدم بشكل عام بروتوكولات سرية، وغالبًا ما لا تُنشر تفاصيل العقود للجمهور. هذه السرية قد تم الانتباه إليها من قبل الهيئات التنظيمية في الأسواق التقليدية، ولكنها أصبحت طبيعةً في عالم التشفير.

تؤدي هذه العوامل معًا إلى أن تصبح المشاريع الصغيرة سهلة الهدف للسلوكيات الاستغلالية، بينما تآكل تدريجيًا أيضًا أساس الثقة والصحة في الصناعة بأكملها.