Évolution des stablecoins : perspectives de développement futur à partir de l'histoire bancaire

Les stablecoins, en tant que mode de paiement innovant, simplifient considérablement le processus de transfert de valeur. Ils construisent un marché parallèle aux infrastructures financières traditionnelles, avec un volume de transactions annuel qui a même dépassé celui des principaux réseaux de paiement.

Pour comprendre en profondeur les limites de conception et l'évolutivité des stablecoins, il est très utile de revenir sur l'évolution de l'industrie bancaire. Nous pouvons en apprendre davantage sur les pratiques qui fonctionnent, celles qui ne fonctionnent pas, et les raisons sous-jacentes. Comme beaucoup de produits dans le domaine des cryptomonnaies, les stablecoins risquent de reproduire le parcours de développement de l'industrie bancaire, en commençant par des dépôts simples et des billets, pour évoluer progressivement vers des formes de crédit plus complexes afin d'élargir l'offre monétaire.

L'évolution des stablecoins

Depuis le lancement de l'USDC par Circle en 2018, la trajectoire de développement des stablecoins est déjà clairement visible. Les premiers utilisateurs utilisaient principalement des stablecoins soutenus par des devises légales pour les transferts et l'épargne. Bien que des protocoles de prêt surdimensionnés décentralisés aient également produit quelques stablecoins pratiques et fiables, la demande réelle n'est pas forte. Actuellement, les utilisateurs montrent clairement une préférence pour les stablecoins libellés en dollars, plutôt que pour d'autres valeurs faciales.

Certain types de stablecoins ont déjà échoué, comme les stablecoins décentralisés à faible taux de collatéral tels que Luna-Terra, qui ont finalement connu un désastre. D'autres types, comme les stablecoins générant des intérêts, sont encore en période d'observation et pourraient faire face à des défis en matière d'expérience utilisateur et de régulation.

Avec l'émergence des cas d'utilisation des stablecoins, de nouveaux jetons libellés en dollars ont également vu le jour. Par exemple, des stratégies comme Ethena qui soutiennent les dollars synthétiques, représentent une catégorie de produits encore en cours de définition. Ils ressemblent aux stablecoins, mais n'ont pas encore atteint les normes de sécurité et de maturité des stablecoins soutenus par des monnaies légales. Actuellement, ils sont principalement utilisés par les utilisateurs de DeFi, prenant des risques plus élevés pour obtenir des rendements plus élevés.

Nous avons également constaté que les stablecoins soutenus par des monnaies fiduciaires telles que USDT et USDC sont rapidement adoptés, ces stablecoins étant très populaires en raison de leur simplicité et de leur sécurité. En revanche, l'adoption des stablecoins soutenus par des actifs est plus lente, bien que ces actifs représentent la plus grande part des investissements en dépôts dans le système bancaire traditionnel.

Du développement bancaire américain à la stablecoin

Un retour sur l'histoire du développement du secteur bancaire américain nous aide à comprendre le modèle de développement actuel des stablecoins.

Avant l'adoption de la loi fédérale sur les réserves en 1913, et en particulier avant la loi sur les banques nationales de 1863-1864, différentes formes de monnaie présentaient différents niveaux de risque et de valeur réelle. La valeur "réelle" des billets bancaires, des dépôts et des chèques pouvait varier considérablement, en fonction de l'émetteur, de la difficulté de l'encaissement et de la réputation de l'émetteur. Surtout avant la création de la Federal Deposit Insurance Corporation en 1933, les dépôts devaient être spécialement souscrits contre le risque bancaire.

À cette époque, un dollar n'était pas équivalent à un autre dollar. Cela était dû au fait que les banques faisaient face à un dilemme entre maintenir la rentabilité des investissements des dépôts et garantir la sécurité des dépôts. Pour réaliser des profits sur les investissements des dépôts, les banques devaient accorder des prêts et assumer des risques d'investissement ; mais pour garantir la sécurité des dépôts, les banques devaient également gérer les risques et maintenir des positions adéquates.

Jusqu'à l'adoption de la Loi sur la Réserve fédérale en 1913, un dollar n'était essentiellement équivalent à un autre dollar.

Aujourd'hui, les banques utilisent les dépôts en dollars pour acheter des obligations d'État et des actions, accorder des prêts, et participent à des stratégies simples comme le market making ou la couverture, selon la règle Volcker. La règle Volcker a été mise en place après la crise financière de 2008, visant à limiter les transactions pour compte propre à haut risque par les banques, à réduire les activités spéculatives des banques de détail, afin de diminuer le risque de faillite.

Bien que les clients des banques de détail puissent penser que leurs dépôts sont très sûrs, ce n'est pas le cas. L'effondrement de la Silicon Valley Bank en 2023, dû à un déséquilibre de financement entraînant une pénurie de liquidités, est une leçon sanglante.

Les banques génèrent des bénéfices en investissant (prêtant) les dépôts pour tirer parti des écarts de taux, tout en équilibrant les bénéfices et les risques en coulisses. La plupart des utilisateurs ne comprennent pas comment les banques gèrent leurs dépôts, bien que pendant les périodes de turbulences, les banques puissent essentiellement garantir la sécurité des dépôts.

Le crédit est un élément extrêmement important des activités bancaires, c'est un moyen pour les banques d'augmenter l'offre monétaire et l'efficacité du capital économique. Bien que, en raison de la réglementation, de la protection des consommateurs, de l'adoption généralisée et de l'amélioration de la gestion des risques, les consommateurs puissent considérer les dépôts comme un solde uniforme relativement sans risque.

Les stablecoins offrent aux utilisateurs une expérience similaire à celle des dépôts bancaires et des billets - un stockage de valeur pratique et fiable, un moyen d'échange, des prêts - mais sous une forme "auto-hébergée" non liée. Les stablecoins imiteront leurs prédécesseurs en devises fiduciaires, en commençant par des dépôts bancaires et des billets simples, et à mesure que les protocoles de prêt décentralisés sur blockchain mûrissent, les stablecoins adossés à des actifs deviendront de plus en plus populaires.

Du point de vue des dépôts bancaires sur les stablecoins

Dans ce contexte, nous pouvons évaluer trois types de stablecoins du point de vue des banques de détail : les stablecoins adossés à des monnaies fiduciaires, les stablecoins adossés à des actifs et le dollar synthétique soutenu par des stratégies.

stablecoin soutenu par des monnaies légales

Les stablecoins soutenus par des monnaies légales sont similaires aux billets de banque américains de l'époque des banques nationales (1865-1913). À l'époque, les billets de banque étaient des titres au porteur émis par les banques, et les réglementations fédérales exigeaient que les clients puissent les échanger contre des dollars ou d'autres monnaies légales de valeur équivalente. Bien que la valeur des billets de banque puisse varier en fonction de la réputation de l'émetteur, de son accessibilité et de sa solvabilité, la plupart des gens avaient confiance en ces billets.

Les stablecoins soutenus par des monnaies fiduciaires suivent les mêmes principes. Ce sont des jetons que les utilisateurs peuvent échanger directement contre des devises légales faciles à comprendre et fiables. Au fil du temps, les gens croient de plus en plus qu'ils peuvent trouver des émetteurs de stablecoins de haute qualité de manière fiable à travers diverses plateformes d'échange.

Actuellement, la combinaison de la pression réglementaire et des préférences des utilisateurs attire de plus en plus d'utilisateurs vers les stablecoins soutenus par des monnaies fiduciaires, qui représentent plus de 94 % de l'offre totale de stablecoins. Les deux entreprises Circle et Tether dominent l'émission de stablecoins soutenus par des monnaies fiduciaires, ayant émis plus de 150 milliards de dollars de stablecoins soutenus par des monnaies fiduciaires dominés par le dollar.

Pour faire face aux risques potentiels de "bank run", les stablecoins adossés à des monnaies fiduciaires sont soumis à des audits par des cabinets comptables renommés et obtiennent des licences locales ainsi que des exigences de conformité. Ces audits visent à s'assurer que les émetteurs de stablecoins disposent de suffisamment de liquidités ou de bons du Trésor à court terme pour couvrir tout rachat à court terme, et que l'émetteur a un montant total de garanties suffisantes pour soutenir chaque stablecoin à un ratio de 1:1.

La preuve de réserve vérifiable et l'émission de stablecoins légaux décentralisés sont des voies viables, mais elles ne sont pas encore largement adoptées. La preuve de réserve vérifiable peut être réalisée par des moyens tels que zkTLS, bien qu'elle dépende toujours d'une autorité centralisée de confiance. L'émission décentralisée de stablecoins soutenus par des monnaies légales peut être viable, mais elle présente de nombreux problèmes réglementaires.

jeton soutenu par des actifs stablecoin

Les stablecoins adossés à des actifs sont le produit des protocoles de prêt sur la chaîne, qui imitent la manière dont les banques créent de la nouvelle monnaie par le biais du crédit. Les protocoles de prêt décentralisés sur-collatéralisés émettent de nouveaux stablecoins, qui sont soutenus par des garanties très liquides sur la chaîne.

Cela ressemble à un compte de dépôt à vue, où les fonds dans le compte font partie de la création de nouveaux fonds, réalisée par un système complexe de prêts, de réglementation et de gestion des risques. En fait, la plupart de la monnaie en circulation, c'est-à-dire la soi-disant masse monétaire M2, est créée par les banques par le biais du crédit.

Le système qui permet au crédit de créer une nouvelle monnaie est appelé le système de banque à réserves fractionnaires, dont l'origine remonte à la loi sur la Banque fédérale de 1913. Par la suite, le système de banque à réserves fractionnaires a progressivement mûri et a subi d'importantes mises à jour en 1933, 1971 et 2020.

Les institutions financières traditionnelles utilisent trois méthodes pour accorder des prêts en toute sécurité : des prêts sur marge pour des actifs avec des marchés liquides et des pratiques de règlement rapides ; une analyse statistique à grande échelle d'un groupe de prêts (prêts hypothécaires) ; et des services de souscription réfléchis et sur mesure (prêts commerciaux).

Les protocoles de prêt décentralisés en chaîne ne représentent encore qu'une petite partie de l'offre de stablecoins, car ils ne sont qu'à leurs débuts. Les protocoles de prêt surcollatéralisés décentralisés les plus connus sont transparents, bien testés et prudents. Ils ont des exigences strictes concernant le ratio de collatéral ainsi que des protocoles de gouvernance et de liquidation efficaces, afin de garantir que les garanties puissent être vendues en toute sécurité, protégeant ainsi la valeur de rachat des stablecoins soutenus par des actifs.

Les utilisateurs peuvent évaluer les protocoles de prêts garantis selon quatre critères : la transparence de la gouvernance ; le ratio, la qualité et la volatilité des actifs soutenant le stablecoin ; la sécurité des contrats intelligents ; la capacité à maintenir en temps réel le ratio de garantie des prêts.

Avec de plus en plus d'activités économiques se déplaçant vers la chaîne, deux choses devraient se produire : premièrement, davantage d'actifs deviendront des garanties utilisées dans les protocoles de prêt sur la chaîne ; deuxièmement, les stablecoins adossés à des actifs représenteront une plus grande part de la monnaie sur la chaîne. D'autres types de prêts pourraient finalement être accordés en toute sécurité sur la chaîne, afin d'élargir encore l'offre monétaire sur la chaîne.

dollar synthétique soutenu par la stratégie

Récemment, certains projets ont lancé des jetons d'une valeur nominale de 1 dollar, qui représentent une combinaison de garanties et de stratégies d'investissement. Ces jetons sont souvent confondus avec des stablecoins, mais les dollars synthétiques soutenus par des stratégies (SBSD) ne doivent pas être considérés comme des stablecoins.

Les SBSD exposent les utilisateurs aux risques de gestion active des transactions. Ce sont généralement des jetons centralisés et sous-collatéralisés, avec des caractéristiques de produits dérivés financiers. Plus précisément, les SBSD représentent des parts en dollars dans des fonds de couverture ouverts, une structure qui est à la fois difficile à auditer et qui peut exposer les utilisateurs aux risques des échanges centralisés et aux fluctuations des prix des actifs.

Ces attributs rendent le SBSD inadapté en tant que stockage de valeur fiable ou moyen d'échange. Le SBSD peut être construit sur diverses stratégies, telles que le trading de base ou la participation à des protocoles de génération de revenus. Ces projets gèrent les risques et les rendements, permettant généralement aux utilisateurs de réaliser des bénéfices sur la base de positions en espèces.

Les utilisateurs doivent bien comprendre les risques et les mécanismes de tout stablecoin SBSD avant de l'utiliser. Les utilisateurs de DeFi doivent également prendre en compte les conséquences de l'utilisation de SBSD dans leurs stratégies DeFi, car le découplage peut entraîner de graves répercussions en chaîne.

Bien que les banques mettent en œuvre des stratégies simples pour les dépôts et qu'elles soient gérées activement, cela ne représente qu'une petite partie de l'allocation de capital global. Il est difficile d'utiliser ces stratégies à grande échelle pour soutenir l'ensemble des stablecoins, car elles doivent être gérées activement, ce qui rend ces stratégies difficiles à décentraliser ou à auditer de manière fiable.

En fait, les utilisateurs ont toujours été prudents à l'égard des SBSD. Bien qu'ils soient populaires parmi les utilisateurs ayant une tolérance au risque plus élevée, peu d'utilisateurs effectuent des transactions avec eux. De plus, les régulateurs ont pris des mesures d'exécution contre les "stablecoins" dont les fonctions d'émission sont similaires à celles des actions de fonds d'investissement.

Conclusion

L'ère des stablecoins est arrivée. Plus de 160 milliards de dollars de stablecoins sont utilisés pour le commerce dans le monde, principalement divisés en stablecoins soutenus par des devises et en stablecoins soutenus par des actifs. D'autres jetons libellés en dollars, tels que les dollars synthétiques soutenus par des stratégies, bien qu'ils aient gagné en notoriété, ne correspondent pas à la définition des stablecoins en tant que réserve de valeur et moyen d'échange.

L'histoire du secteur bancaire nous fournit une référence utile pour comprendre la catégorie d'actifs des stablecoins. Les stablecoins doivent d'abord s'articuler autour d'une forme monétaire claire, compréhensible et facilement échangeable, similaire à la manière dont les billets de la Réserve fédérale ont gagné la reconnaissance du public au 19ème et au début du 20ème siècle.

Avec le temps, nous prévoyons que le nombre de stablecoins soutenus par des actifs émis par des protocoles de prêt surcollatéralisés décentralisés augmentera, tout comme les banques augmentent la masse monétaire M2 grâce au crédit de dépôt. En même temps, nous prévoyons que la DeFi continuera de croître, créant ainsi davantage de SBSD pour les investisseurs tout en améliorant la qualité et la quantité des stablecoins soutenus par des actifs.

Les stablecoins sont devenus le moyen de transfert le moins cher, ce qui signifie qu'ils ont l'opportunité de restructurer l'industrie des paiements et de créer des opportunités pour les entreprises existantes et les start-ups. Les stablecoins construisent une toute nouvelle plateforme de paiement sans friction et à faible coût, ce qui offrira un large espace de développement pour l'innovation financière.