Circle IPO explication : le potentiel de hausse derrière une faible marge bénéficiaire
À une époque où l'industrie accélère sa rationalisation, Circle choisit de s'introduire en bourse, cachant derrière cette décision une histoire apparemment contradictoire mais pleine d'imagination : une baisse continue de la marge bénéficiaire, tout en contenant un potentiel de croissance énorme. D'une part, elle présente une grande transparence, une forte conformité réglementaire et des revenus de réserves stables ; d'autre part, sa rentabilité semble exceptionnellement "douce" - la marge bénéficiaire nette n'étant que de 9,3 % en 2024. Cette "inefficacité" apparente ne découle pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où le dividende des taux d'intérêt élevés s'estompe progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle construit une infrastructure de stablecoins hautement évolutive et axée sur la conformité, tandis que ses bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de la part de marché et dans des atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de sept ans de Circle sur le marché boursier, analysant en profondeur son potentiel de croissance et sa logique de capitalisation derrière sa "basse marge bénéficiaire nette", en examinant la gouvernance d'entreprise, la structure commerciale et le modèle de rentabilité.
1. Une course de sept ans vers la cotation : Histoire de l'évolution de la réglementation des cryptomonnaies
1.1 Migration des paradigmes des tentatives de capitalisation triples (2018-2025)
Le parcours d'introduction en bourse de Circle est un exemple typique du jeu dynamique entre les entreprises de crypto-monnaies et les cadres réglementaires. La première tentative d'introduction en bourse en 2018 a eu lieu pendant une période d'incertitude concernant la nature des crypto-monnaies par la SEC américaine. À cette époque, la société a formé une double dynamique "paiement + échange" par le biais d'acquisitions d'échanges, et a obtenu un financement de plusieurs institutions renommées, mais les doutes réglementaires et l'impact du marché baissier ont entraîné une chute de 75 % de la valorisation, mettant en évidence la vulnérabilité du modèle commercial des entreprises de crypto-monnaies à un stade précoce.
Les tentatives de SPAC en 2021 reflètent les limites de la pensée d'arbitrage réglementaire. Bien qu'il soit possible d'éviter le strict examen des IPO traditionnelles, les questions de la SEC sur le traitement comptable des stablecoins touchent au cœur du problème. Ce défi a conduit à l'échec de la transaction, mais a poussé l'entreprise à réaliser une transformation clé : se séparer des actifs non essentiels et établir le pivot stratégique "stablecoin en tant que service". Par la suite, Circle s'est entièrement engagé dans la construction de la conformité de l'USDC, en demandant activement des licences réglementaires mondiales.
Le choix de l'IPO en 2025 marque la maturation du chemin de capitalisation des entreprises cryptographiques. La cotation sur le NYSE nécessite de répondre à l'ensemble des exigences de divulgation et d'audit interne. Il convient de noter que le document S-1 révèle pour la première fois en détail le mécanisme de gestion des réserves : parmi des actifs d'environ 32 milliards de dollars, 85 % sont alloués à des accords de rachat inversé à un jour via le Circle Reserve Fund de BlackRock, et 15 % sont déposés auprès d'institutions financières d'importance systémique. Cette opération de transparence construit en substance un cadre réglementaire équivalent aux fonds du marché monétaire traditionnels.
1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la co-construction de l'écosystème à une relation délicate
Dès le lancement de l'USDC, les deux parties ont collaboré par le biais d'une alliance. Lorsque l'alliance a été créée en 2018, une plateforme d'échange détenait 50 % des parts et a rapidement ouvert le marché grâce à un modèle de "transfert de technologie contre une entrée de trafic". Selon les documents d'IPO de 2023, Circle a acquis les 50 % restants des parts pour 210 millions de dollars en actions, rétablissant ainsi l'accord de partage des revenus de l'USDC.
L'accord de partage en vigueur est une clause de jeu dynamique. Selon les informations divulguées, les deux parties partagent les revenus des réserves de USDC proportionnellement, le taux de partage étant lié à la quantité de USDC fournie par une plateforme de trading. D'après les données publiques, en 2024, cette plateforme détient environ 20% du volume total de circulation de USDC. Une plateforme de trading obtient environ 55% des revenus de réserve grâce à une part d'approvisionnement de 20%, ce qui crée un risque pour Circle : lorsque USDC s'étend en dehors de l'écosystème de cette plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2. Gestion des réserves USDC et structure de capital
2.1 Gestion par niveaux des réserves
La réserve de l'USDC présente une caractéristique évidente de "couche de liquidité" :
Liquidités (15%) : déposées dans des institutions financières importantes, pour faire face à des rachats imprévus.
Fonds de réserve (85%) : allocation par le biais du Circle Reserve Fund géré.
Depuis 2023, les réserves de l'USDC se limitent aux soldes en espèces des comptes bancaires et au fonds de réserve de Circle, et le portefeuille comprend principalement des titres de créance à court terme du gouvernement américain et des accords de rachat du Trésor américain au jour le jour. La durée moyenne pondérée en dollars du portefeuille ne dépasse pas 60 jours et la durée moyenne pondérée ne dépasse pas 120 jours.
2.2 Classification des actions et gouvernance par niveaux
Selon le dossier S-1, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux après son introduction en bourse :
Actions de catégorie A : actions ordinaires émises lors de l'IPO, une voix par action.
Actions de catégorie B : détenues par les cofondateurs, avec cinq voix par action, un plafond de droits de vote total de 30 %.
Actions de classe C : sans droit de vote, convertibles sous certaines conditions
Cette structure vise à équilibrer le financement sur le marché public avec la stabilité stratégique à long terme, garantissant le contrôle de l'équipe de direction sur les décisions clés.
2.3 Répartition des actions détenues par les cadres et les institutions
Le document S-1 montre que l'équipe de direction possède une grande quantité d'actions, plusieurs fonds de capital-risque et investisseurs institutionnels détiennent plus de 5 % des actions, totalisant plus de 130 millions d'actions. Une IPO évaluée à 5 milliards apportera un retour significatif pour eux.
3. Modèle de profit et décomposition des revenus
3.1 Modèle de revenus et indicateurs d'exploitation
Sources de revenus : Les revenus de réserve sont au cœur, avec un chiffre d'affaires total de 1,68 milliard de dollars en 2024, dont 99 % proviennent des revenus de réserve.
Partage avec les partenaires : obtenir 50 % de revenus de réserve en fonction de la quantité de USDC détenue, ce qui réduit la performance du bénéfice net.
Autres revenus : services aux entreprises, activités de Mint USDC, frais inter-chaînes, etc. contribuent peu, seulement 1 516 000 dollars.
3.2 Paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des bénéfices (2022-2024)
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles :
Convergence de multiple vers un noyau : de 2022 à 2024, le chiffre d'affaires total passe de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %.
Les dépenses de distribution ont explosé, compressant l'espace de marge brute : en trois ans, elles ont considérablement augmenté, passant de 287 millions de dollars à 1,01 milliard de dollars, soit une hausse de 253 %.
La réalisation des bénéfices est passée d'une perte à un profit, mais la hausse est en ralentissement : bénéfice net de 155 millions de dollars en 2024, marge nette en baisse à 9,28 %
Coût rigide : les dépenses administratives générales de 2024 s'élèveront à 137 millions de dollars, en hausse de 37,1 % par rapport à l'année précédente, destinées aux demandes de licences mondiales, à l'audit, à la conformité légale, etc.
Dans l'ensemble, Circle s'est progressivement rapproché des institutions financières traditionnelles. Cependant, une structure de revenus hautement dépendante des écarts de taux des obligations américaines et des volumes de transactions signifie que la baisse des taux d'intérêt ou le ralentissement de la croissance de l'USDC auront un impact direct sur la performance des bénéfices. À l'avenir, il faudra trouver un équilibre entre "réduction des coûts" et "augmentation des volumes".
3.3 potentiel de hausse derrière un faible taux de marge nette
Malgré une pression continue sur la marge bénéficiaire nette, le modèle commercial et les données financières cachent encore de multiples sources de hausse :
La hausse continue de l'offre en circulation stimule des revenus de réserve stables : début avril 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a dépassé 60 milliards de dollars, augmentant de 16 milliards de dollars en 2025.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : collaboration avec une plateforme d'échange avec un paiement unique, coût d'acquisition par unité significativement réduit.
Évaluation conservatrice non valorisée sur la rareté du marché : évaluation IPO de 4 à 5 milliards de dollars, P/E de 20 à 25x, valeur rare non pleinement valorisée en tant que seule cible de stablecoin pur et stable sur le marché américain.
La capitalisation des stablecoins montre une résilience par rapport au Bitcoin : ils présentent des avantages uniques dans les fluctuations du marché et pourraient devenir un "refuge" pour les fonds.
4. Risque - bouleversement du marché des stablecoins
4.1 Le réseau de relations institutionnelles n'est plus une hausse solide.
Lien d'intérêt à double tranchant : une répartition asymétrique signifie qu'un revenu supplémentaire de 1 dollar nécessite un coût de 0,55 dollar.
Risque de verrouillage écologique : les accords avec les principales bourses peuvent déclencher une "hausse des coûts de distribution"
4.2 impact bilatéral des avancées de la loi sur les stablecoins
Pression de la localisation des actifs de réserve : la loi exige 100 % de réserves, ce qui pourrait entraîner des coûts de migration de fonds ponctuels de plusieurs centaines de millions de dollars.
5. Réflexion et résumé - La fenêtre stratégique du perturbateur
5.1 Avantages clés : positionnement sur le marché à l'ère de la conformité
Réseau de conformité double : matrice réglementaire couvrant les États-Unis, l'Europe et le Japon
Vague d'alternatives au paiement transfrontalier : lancement du service "Règlement instantané USDC" avec des partenaires pour réduire les coûts de paiement transfrontalier des entreprises.
Infrastructure financière B2B : Dans le système de paiement e-commerce, la part de règlement en USDC augmente, ce qui permet d'économiser sur les coûts de couverture des devises.
5.2 hausse du flywheel : le jeu entre le cycle des taux d'intérêt et l'économie d'échelle
Remplacement des monnaies des marchés émergents : occuper une part des échanges de devises en dollars dans certaines régions à forte inflation
Canal de retour des dollars offshore : explorer des projets d'actifs tokenisés, convertissant une partie des dépôts en dollars offshore en actifs sur la chaîne.
Tokenisation des actifs RWA : lancement du service d'actifs tokenisés, acquisition d'une taille de gestion initiale
Période de tampon de taux d'intérêt : il est nécessaire d'internationaliser pour porter le volume en circulation à un seuil clé avant que les attentes de baisse des taux ne soient complètement intégrées dans les prix.
Période de vide réglementaire : tirer parti des avantages de conformité existants pour conquérir des clients institutionnels et construire des barrières à la sortie
Ensemble de services aux entreprises approfondi : emballage des API de conformité et des outils d'audit en chaîne en "Cloud de services financiers Web3"
Sous l'apparence d'une faible marge bénéficiaire, Circle adopte en réalité une stratégie d'expansion stratégique choisie pour "échanger des profits contre une échelle". Lorsque le volume d'USDC dépasse 80 milliards de dollars et que la taille de la gestion des actifs RWA ainsi que le taux de pénétration des paiements transfrontaliers réalisent une percée, sa logique d'évaluation subira une transformation qualitative - évoluant de "l'émetteur de stablecoins" à "l'opérateur d'infrastructure du dollar numérique". Cela nécessite que les investisseurs réévaluent l'effet de réseau qui génère une prime monopolistique avec une perspective de cycle de 3 à 5 ans. À l'intersection historique de la finance traditionnelle et de l'économie cryptographique, l'introduction en bourse de Circle n'est pas seulement un jalon dans son développement, mais aussi un test décisif pour la réévaluation de la valeur de l'ensemble de l'industrie.
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Analyse approfondie de l'IPO de Circle : un potentiel de croissance élevé malgré des marges bénéficiaires faibles
Circle IPO explication : le potentiel de hausse derrière une faible marge bénéficiaire
À une époque où l'industrie accélère sa rationalisation, Circle choisit de s'introduire en bourse, cachant derrière cette décision une histoire apparemment contradictoire mais pleine d'imagination : une baisse continue de la marge bénéficiaire, tout en contenant un potentiel de croissance énorme. D'une part, elle présente une grande transparence, une forte conformité réglementaire et des revenus de réserves stables ; d'autre part, sa rentabilité semble exceptionnellement "douce" - la marge bénéficiaire nette n'étant que de 9,3 % en 2024. Cette "inefficacité" apparente ne découle pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où le dividende des taux d'intérêt élevés s'estompe progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle construit une infrastructure de stablecoins hautement évolutive et axée sur la conformité, tandis que ses bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de la part de marché et dans des atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de sept ans de Circle sur le marché boursier, analysant en profondeur son potentiel de croissance et sa logique de capitalisation derrière sa "basse marge bénéficiaire nette", en examinant la gouvernance d'entreprise, la structure commerciale et le modèle de rentabilité.
1. Une course de sept ans vers la cotation : Histoire de l'évolution de la réglementation des cryptomonnaies
1.1 Migration des paradigmes des tentatives de capitalisation triples (2018-2025)
Le parcours d'introduction en bourse de Circle est un exemple typique du jeu dynamique entre les entreprises de crypto-monnaies et les cadres réglementaires. La première tentative d'introduction en bourse en 2018 a eu lieu pendant une période d'incertitude concernant la nature des crypto-monnaies par la SEC américaine. À cette époque, la société a formé une double dynamique "paiement + échange" par le biais d'acquisitions d'échanges, et a obtenu un financement de plusieurs institutions renommées, mais les doutes réglementaires et l'impact du marché baissier ont entraîné une chute de 75 % de la valorisation, mettant en évidence la vulnérabilité du modèle commercial des entreprises de crypto-monnaies à un stade précoce.
Les tentatives de SPAC en 2021 reflètent les limites de la pensée d'arbitrage réglementaire. Bien qu'il soit possible d'éviter le strict examen des IPO traditionnelles, les questions de la SEC sur le traitement comptable des stablecoins touchent au cœur du problème. Ce défi a conduit à l'échec de la transaction, mais a poussé l'entreprise à réaliser une transformation clé : se séparer des actifs non essentiels et établir le pivot stratégique "stablecoin en tant que service". Par la suite, Circle s'est entièrement engagé dans la construction de la conformité de l'USDC, en demandant activement des licences réglementaires mondiales.
Le choix de l'IPO en 2025 marque la maturation du chemin de capitalisation des entreprises cryptographiques. La cotation sur le NYSE nécessite de répondre à l'ensemble des exigences de divulgation et d'audit interne. Il convient de noter que le document S-1 révèle pour la première fois en détail le mécanisme de gestion des réserves : parmi des actifs d'environ 32 milliards de dollars, 85 % sont alloués à des accords de rachat inversé à un jour via le Circle Reserve Fund de BlackRock, et 15 % sont déposés auprès d'institutions financières d'importance systémique. Cette opération de transparence construit en substance un cadre réglementaire équivalent aux fonds du marché monétaire traditionnels.
1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la co-construction de l'écosystème à une relation délicate
Dès le lancement de l'USDC, les deux parties ont collaboré par le biais d'une alliance. Lorsque l'alliance a été créée en 2018, une plateforme d'échange détenait 50 % des parts et a rapidement ouvert le marché grâce à un modèle de "transfert de technologie contre une entrée de trafic". Selon les documents d'IPO de 2023, Circle a acquis les 50 % restants des parts pour 210 millions de dollars en actions, rétablissant ainsi l'accord de partage des revenus de l'USDC.
L'accord de partage en vigueur est une clause de jeu dynamique. Selon les informations divulguées, les deux parties partagent les revenus des réserves de USDC proportionnellement, le taux de partage étant lié à la quantité de USDC fournie par une plateforme de trading. D'après les données publiques, en 2024, cette plateforme détient environ 20% du volume total de circulation de USDC. Une plateforme de trading obtient environ 55% des revenus de réserve grâce à une part d'approvisionnement de 20%, ce qui crée un risque pour Circle : lorsque USDC s'étend en dehors de l'écosystème de cette plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2. Gestion des réserves USDC et structure de capital
2.1 Gestion par niveaux des réserves
La réserve de l'USDC présente une caractéristique évidente de "couche de liquidité" :
Depuis 2023, les réserves de l'USDC se limitent aux soldes en espèces des comptes bancaires et au fonds de réserve de Circle, et le portefeuille comprend principalement des titres de créance à court terme du gouvernement américain et des accords de rachat du Trésor américain au jour le jour. La durée moyenne pondérée en dollars du portefeuille ne dépasse pas 60 jours et la durée moyenne pondérée ne dépasse pas 120 jours.
2.2 Classification des actions et gouvernance par niveaux
Selon le dossier S-1, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux après son introduction en bourse :
Cette structure vise à équilibrer le financement sur le marché public avec la stabilité stratégique à long terme, garantissant le contrôle de l'équipe de direction sur les décisions clés.
2.3 Répartition des actions détenues par les cadres et les institutions
Le document S-1 montre que l'équipe de direction possède une grande quantité d'actions, plusieurs fonds de capital-risque et investisseurs institutionnels détiennent plus de 5 % des actions, totalisant plus de 130 millions d'actions. Une IPO évaluée à 5 milliards apportera un retour significatif pour eux.
3. Modèle de profit et décomposition des revenus
3.1 Modèle de revenus et indicateurs d'exploitation
3.2 Paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des bénéfices (2022-2024)
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles :
Dans l'ensemble, Circle s'est progressivement rapproché des institutions financières traditionnelles. Cependant, une structure de revenus hautement dépendante des écarts de taux des obligations américaines et des volumes de transactions signifie que la baisse des taux d'intérêt ou le ralentissement de la croissance de l'USDC auront un impact direct sur la performance des bénéfices. À l'avenir, il faudra trouver un équilibre entre "réduction des coûts" et "augmentation des volumes".
3.3 potentiel de hausse derrière un faible taux de marge nette
Malgré une pression continue sur la marge bénéficiaire nette, le modèle commercial et les données financières cachent encore de multiples sources de hausse :
4. Risque - bouleversement du marché des stablecoins
4.1 Le réseau de relations institutionnelles n'est plus une hausse solide.
4.2 impact bilatéral des avancées de la loi sur les stablecoins
5. Réflexion et résumé - La fenêtre stratégique du perturbateur
5.1 Avantages clés : positionnement sur le marché à l'ère de la conformité
5.2 hausse du flywheel : le jeu entre le cycle des taux d'intérêt et l'économie d'échelle
Sous l'apparence d'une faible marge bénéficiaire, Circle adopte en réalité une stratégie d'expansion stratégique choisie pour "échanger des profits contre une échelle". Lorsque le volume d'USDC dépasse 80 milliards de dollars et que la taille de la gestion des actifs RWA ainsi que le taux de pénétration des paiements transfrontaliers réalisent une percée, sa logique d'évaluation subira une transformation qualitative - évoluant de "l'émetteur de stablecoins" à "l'opérateur d'infrastructure du dollar numérique". Cela nécessite que les investisseurs réévaluent l'effet de réseau qui génère une prime monopolistique avec une perspective de cycle de 3 à 5 ans. À l'intersection historique de la finance traditionnelle et de l'économie cryptographique, l'introduction en bourse de Circle n'est pas seulement un jalon dans son développement, mais aussi un test décisif pour la réévaluation de la valeur de l'ensemble de l'industrie.