Circle IPO açıklaması: Düşük kâr marjının arkasındaki yükseliş potansiyeli
Sektörün hızla temizlendiği bir aşamada, Circle halka arzı seçiyor ve arkasında görünen çelişkili ama hayal gücü dolu bir hikaye saklı—net kar marjı sürekli düşüş gösterirken, hala büyük bir yükseliş potansiyeli barındırıyor. Bir yandan yüksek şeffaflık, güçlü düzenleyici uyumluluk ve istikrarlı bir rezerv geliri varken; diğer yandan, karlılığı "ılımlı" bir şekilde görünüyor—2024 yılı için net kar marjı sadece %9.3. Bu yüzeysel "verimsizlik", iş modeli başarısızlığından kaynaklanmıyor, aksine daha derin bir büyüme mantığını ortaya koyuyor: Yüksek faiz getirilerinin yavaş yavaş azaldığı ve dağıtım maliyet yapısının karmaşıklaştığı bir ortamda, Circle yüksek derecede ölçeklenebilir, uyum öncelikli bir stablecoin altyapısı kuruyor ve kârını stratejik olarak piyasa payını artırma ve düzenleyici argümanlara "yeniden yatırım ediyor". Bu makalede, Circle'ın yedi yıllık halka arz süreci, şirket yönetimi, iş yapısı ve kâr modeli açısından incelenecek ve "düşük net kar marjının arkasındaki" büyüme potansiyeli ile kapitalizasyon mantığı derinlemesine analiz edilecektir.
1. Yedi Yıl Süren Halka Arz: Kripto Düzenlemesi Evrimi
1.1 Üçüncü sermaye denemelerinin paradigma geçişi (2018-2025)
Circle'ın borsa yolculuğu, kripto şirketleri ile düzenleyici çerçeve arasındaki dinamik bir mücadeleye tipik bir örnek teşkil ediyor. 2018'deki ilk IPO denemesi, ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu'nun kripto para birimlerinin özelliklerini belirsiz bir şekilde tanımladığı döneme denk geliyordu. O zaman şirket, "ödemeler + ticaret" çift yönlü bir itici güç oluşturmak için bir borsa satın alarak hareket etti ve birçok tanınmış kuruluştan finansman sağladı, ancak düzenleyici şüpheler ve ayı piyasasının etkisi, değerlemeyi %75 oranında düşürdü ve erken dönem kripto şirketlerinin iş modelinin zayıflığını ortaya çıkardı.
2021'deki SPAC denemeleri, düzenleyici tahvil düşüncesinin sınırlamalarını yansıttı. Geleneksel IPO'nun sıkı denetiminden kaçınılabilse de, SEC'in stabilcoin muhasebe işlemleri üzerindeki sorgulamaları doğrudan hedefe ulaştı. Bu zorluk, işlemlerin başarısız olmasına neden oldu, ancak şirketin kritik bir dönüşüm gerçekleştirmesini sağladı: çekirdek olmayan varlıkların elden çıkarılması ve "stabilcoin hizmet olarak" stratejisinin belirlenmesi. Sonrasında Circle, USDC uyumluluğu inşasına tam anlamıyla odaklandı ve küresel düzenleyici lisanslar için aktif olarak başvuruda bulundu.
2025 IPO seçimi, kripto işletmelerinin kapitalizasyon yolunun olgunlaştığını işaret ediyor. NYSE'ye kote olmak, tam bir açıklama gereksinimi ve iç denetim denetimi gerektiriyor. Dikkate değer olan, S-1 belgesinin rezerv yönetim mekanizmasını ilk kez ayrıntılı olarak açıklamasıdır: yaklaşık 32 milyar dolar varlığın %85'i BlackRock'un Circle Reserve Fund'ı aracılığıyla gecelik ters repoya yönlendirilirken, %15'i sistemsel öneme sahip finansal kuruluşlarda tutuluyor. Bu şeffaflık operasyonu, geleneksel para piyasası fonlarıyla eşdeğer bir düzenleyici çerçeveyi esasen inşa ediyor.
1.2 Bir ticaret platformuyla işbirliği: Ekosistem inşasından karmaşık ilişkilere
USDC'nin lansmanının başında, iki taraf bir ortaklık kurdu. 2018'de kurulan bu ortaklıkta, bir ticaret platformu %50 hisseye sahipti ve "teknoloji transferi ile trafik girişi" modeliyle hızlı bir şekilde pazara açıldı. 2023 IPO belgelerinin ortaya koyduğuna göre, Circle kalan %50 hisseyi 210 milyon dolar karşılığında satın alarak USDC kar paylaşım anlaşmasını yeniden belirledi.
Mevcut paylaşım anlaşması dinamik oyun kurallarına tabidir. Açıklamalara göre, taraflar USDC rezerv gelirine dayalı olarak orantılı bir şekilde paylaşımda bulunur; paylaşım oranı belirli bir ticaret platformu tarafından sağlanan USDC miktarı ile ilişkilidir. Kamu verilerine göre, 2024'te bu platformun elinde bulunan USDC toplam dolaşım miktarının yaklaşık %20'sidir. Belirli bir ticaret platformu %20'lik tedarik payı ile yaklaşık %55 rezerv geliri elde etmektedir; bu durum Circle için bir risk oluşturuyor: USDC bu platformun ekosisteminin dışına genişlediğinde, marjinal maliyetler doğrusal olmayan bir artış gösterecektir.
2. USDC rezerv yönetimi ve hissedar yapısı
2.1 Rezerv Yönetimi Katmanları
USDC rezervleri belirgin bir "likidite katmanlaşması" özelliği gösteriyor:
Nakit (15%): Önemli finansal kuruluşlarda tutulmalı, ani geri çekilmelere karşı önlem alınmalıdır.
Rezerv Fonu (%85): Yönetilen Circle Rezerv Fonunda tahsis
2023 yılından itibaren, USDC rezervleri sadece banka hesaplarındaki nakit bakiyeleri ve Circle rezerv fonu ile sınırlıdır. Varlık portföyü esas olarak kısa vadeli ABD Hazine tahvilleri ve bir gecelik ABD Hazine repo anlaşmalarını içermektedir. Portföyün ABD Doları ağırlıklı ortalama vadesi 60 günü, ağırlıklı ortalama sürekliliği ise 120 günü geçmemektedir.
2.2 Hisse Senedi Sınıflandırması ve Katmanlı Yönetim
S-1 dosyasına göre, Circle halka arz olduktan sonra üç katmanlı bir hisse yapısı benimseyecek:
A sınıfı hisseler: IPO ile ihraç edilen adi hisseler, hisse başına bir oy hakkı
B sınıfı hisseler: Kurucu ortaklar tarafından tutulur, hisse başına beş oy hakkı vardır, toplam oy hakkı üst limiti %30'dur.
C sınıfı hisse senedi: oy hakkı yok, belirli koşullar altında dönüştürülebilir
Bu yapı, açık piyasa finansmanı ile uzun vadeli stratejik istikrarı dengelemeyi, üst yönetim ekibinin kritik kararlardaki kontrolünü güvence altına almayı amaçlamaktadır.
2.3 Yöneticiler ve Kurumlar Tarafından Tutulan Hisselerin Dağılımı
S-1 belgesi, yönetim ekibinin büyük miktarda hisseye sahip olduğunu, birçok tanınmış risk sermayesi ve kurumsal yatırımcının %5'in üzerinde hisseye sahip olduğunu, toplamda 130 milyondan fazla hisse bulunduğunu göstermektedir. 50 milyar değerlemeli IPO, onlara önemli bir geri dönüş sağlayacaktır.
3. Kar Modeli ve Gelir Analizi
3.1 Getiri Modelleri ve Operasyon Göstergeleri
Gelir Kaynağı: Rezerv geliri temel, 2024 toplam gelir 1.68 milyar dolar, %99'u rezerv gelirinden geliyor.
Ortaklarla paylaşım: Tutulan USDC miktarına göre %50 rezerve gelir elde edilmesi, net kar performansını düşürmek.
Diğer gelirler: Kurumsal hizmetler, USDC Mint işlemleri, çapraz zincir ücretleri vb. katkıları oldukça küçük, yalnızca 15.16 milyon dolar.
3.2 Gelir yükselişi ve kâr daralmasının paradoksu (2022-2024)
Yüzeysel çelişkilerin arkasında yapısal nedenler bulunmaktadır:
Çoklu yapıdan tek çekirdeğe dönüşüm: 2022'den 2024'e kadar, toplam gelir 7,72 milyon dolardan 16,76 milyon dolara yükseliş gösteriyor, yıllık bileşik büyüme oranı %47,5.
Dağıtım harcamalarındaki ani artış brüt kar marjını sıkıştırıyor: Üç yıl içinde büyük bir artış, 287 milyon dolardan 1.01 milyar dolara yükseldi, artış oranı %253.
Karlılığın kayda değer bir artışla kâra geçmesi fakat marjın yavaşlaması: 2024 yılında net kâr 155 milyon dolar, net kâr marjı %9.28'e düştü.
Maliyet sertleşmesi: 2024 yılında genel idari harcamalar 137 milyon ABD Doları, yıllık %37,1 artışla, küresel lisans başvuruları, denetim, hukuki uyum vb. için kullanılacaktır.
Genel olarak, Circle giderek geleneksel finansal kurumlara yaklaşmaktadır. Ancak, yüksek derecede ABD hazine bonoları faiz farkı ve işlem hacmine dayanan gelir yapısı, faiz oranlarının düşmesi veya USDC büyüme hızının yavaşlaması durumunda kâr performansını doğrudan etkileyebilir. Gelecekte, "maliyetleri düşürme" ile "büyümeyi artırma" arasında bir denge bulmaları gerekecek.
3.3 düşük net kar marjının arkasındaki yükseliş potansiyeli
Net kar marjı sürekli bir baskı altında olmasına rağmen, iş modeli ve finansal verilerde hala çoklu yükseliş dinamikleri gizli.
Circulasyon miktarının sürekli artışı, rezerv gelirlerinin istikrarlı yükselişini sağlıyor: 2025 yılı Nisan ayı başı itibarıyla, USDC piyasa değeri 60 milyar doları aşıyor, 2025 yılında 16 milyar dolar artış göstermiştir.
Dağıtım maliyetlerinin yapısal optimizasyonu: Belirli bir işlem platformu ile yapılan işbirliği sadece bir defalık bir ücret ödenmesini gerektiriyor, birim müşteri kazanım maliyeti önemli ölçüde düşüyor.
Muhafazakar değerleme, fiyatlandırılmamış piyasa kıtlığı: IPO değeri 40-50 milyar dolar, F/K 20~25x, ABD hisselerinde tek saf stabilcoin varlığı olarak kıt değerinin yeterince fiyatlandırılmaması.
Stabil coinlerin piyasa değeri, Bitcoin'e göre dayanıklılık gösteriyor: Piyasa dalgalanmalarında benzersiz avantajlar sergileyerek, sermaye için bir "sığınak" olabilir.
4. Risk - Stabilcoin Pazarındaki Büyük Değişim
4.1 Kurumsal ilişki ağı artık sağlam bir sur değil
Çıkar bağlama çift taraflı kılıç: Asimetrik gelir paylaşımı, her eklenen 1 dolarlık gelir için 0.55 dolarlık maliyet ödenmesini gerektiriyor.
Ekosistem kilitleme riski: Önde gelen borsalarla yapılan anlaşmalar "dağıtım maliyetinin spiralleşmesine" neden olabilir.
4.2 Stabilcoin yasası gelişiminin iki yönlü etkisi
Rezerv varlıkların yerelleştirilmesi baskısı: Yasa, %100 rezerv gerektiriyor, bu da birkaç yüz milyon dolarlık bir kereye mahsus fon taşıma maliyeti doğurabilir.
5. Düşünce Özeti - Kırıcıların Stratejik Penceresi
5.1 Temel Avantajlar: Uyum Çağında Pazar Konumlandırması
İki katmanlı uyum ağı: ABD, Avrupa ve Japonya'yı kapsayan bir düzenleme matrisinin inşası tamamlandı.
Sınır ötesi ödemeler için alternatif dalga: Ortaklarla birlikte "USDC anlık ödeme" hizmetini sunarak işletmelerin sınır ötesi ödeme maliyetlerini düşürmek.
B2B finansal altyapı: E-ticaret ödeme sisteminde, USDC ile yapılan ödemelerin oranı artmakta, döviz hedging maliyetlerinden tasarruf sağlanmaktadır.
5.2 yükseliş uçurumu: faiz oranı döngüsü ve ölçek ekonomisinin mücadelesi
Gelişen piyasa para birimlerinin alternatifi: Enflasyonun yüksek olduğu bazı bölgelerde dolar döviz ticaretinin bir kısmını almak.
Offshore dolar geri dönüş kanalı: Tokenleştirilmiş varlık projelerini keşfetmek, bazı offshore dolar mevduatlarını zincir üstü varlıklara dönüştürmek.
RWA varlık tokenizasyonu: Tokenize varlık hizmeti başlatıldı, ilk yönetim ölçeği elde edildi.
Faiz oranı tampon süresi: faiz indirim beklentisi tamamen fiyatlandırılmadan önce, uluslararasılaşma ile dolaşım miktarını kritik eşik seviyesine çıkarmak gerekir.
Denetim boşluğu: Mevcut uyum avantajlarını kullanarak kurumsal müşteri edinmek ve çıkış engelleri oluşturmak
Kurumsal hizmet paketi derinlemesine: Uygunluk API'si ve zincir üzerindeki denetim araçlarını "Web3 finansal hizmetler bulutu" olarak paketleme
Circle'ın düşük net kar marjının arkasında, stratejik genişleme döneminde "karı ölçekle değiştirme" stratejisini aktif olarak seçmek yatıyor. USDC dolaşım miktarı 80 milyar doları aştığında, RWA varlık yönetimi ölçeği ve sınır ötesi ödeme nüfuz oranı önemli bir sıçrama gerçekleştirdiğinde, değerleme mantığı niteliksel bir değişim yaşayacak - "stabilcoin ihraççısı" olmaktan "dijital dolar altyapı işletmecisi"ne evrilecek. Bu, yatırımcıların 3-5 yıllık bir perspektifle, ağ etkisinin getirdiği tekel primini yeniden değerlendirmesini gerektiriyor. Geleneksel finans ile kripto ekonominin tarihsel kesişim noktasında, Circle'ın halka arzı yalnızca kendi gelişim dönüm noktası değil, aynı zamanda tüm sektörün değer yeniden değerlendirmesi için bir sınav taşıdır.
View Original
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
Circle IPO Derinlik analiz: Düşük kâr marjı altında yüksek yükseliş potansiyeli
Circle IPO açıklaması: Düşük kâr marjının arkasındaki yükseliş potansiyeli
Sektörün hızla temizlendiği bir aşamada, Circle halka arzı seçiyor ve arkasında görünen çelişkili ama hayal gücü dolu bir hikaye saklı—net kar marjı sürekli düşüş gösterirken, hala büyük bir yükseliş potansiyeli barındırıyor. Bir yandan yüksek şeffaflık, güçlü düzenleyici uyumluluk ve istikrarlı bir rezerv geliri varken; diğer yandan, karlılığı "ılımlı" bir şekilde görünüyor—2024 yılı için net kar marjı sadece %9.3. Bu yüzeysel "verimsizlik", iş modeli başarısızlığından kaynaklanmıyor, aksine daha derin bir büyüme mantığını ortaya koyuyor: Yüksek faiz getirilerinin yavaş yavaş azaldığı ve dağıtım maliyet yapısının karmaşıklaştığı bir ortamda, Circle yüksek derecede ölçeklenebilir, uyum öncelikli bir stablecoin altyapısı kuruyor ve kârını stratejik olarak piyasa payını artırma ve düzenleyici argümanlara "yeniden yatırım ediyor". Bu makalede, Circle'ın yedi yıllık halka arz süreci, şirket yönetimi, iş yapısı ve kâr modeli açısından incelenecek ve "düşük net kar marjının arkasındaki" büyüme potansiyeli ile kapitalizasyon mantığı derinlemesine analiz edilecektir.
1. Yedi Yıl Süren Halka Arz: Kripto Düzenlemesi Evrimi
1.1 Üçüncü sermaye denemelerinin paradigma geçişi (2018-2025)
Circle'ın borsa yolculuğu, kripto şirketleri ile düzenleyici çerçeve arasındaki dinamik bir mücadeleye tipik bir örnek teşkil ediyor. 2018'deki ilk IPO denemesi, ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu'nun kripto para birimlerinin özelliklerini belirsiz bir şekilde tanımladığı döneme denk geliyordu. O zaman şirket, "ödemeler + ticaret" çift yönlü bir itici güç oluşturmak için bir borsa satın alarak hareket etti ve birçok tanınmış kuruluştan finansman sağladı, ancak düzenleyici şüpheler ve ayı piyasasının etkisi, değerlemeyi %75 oranında düşürdü ve erken dönem kripto şirketlerinin iş modelinin zayıflığını ortaya çıkardı.
2021'deki SPAC denemeleri, düzenleyici tahvil düşüncesinin sınırlamalarını yansıttı. Geleneksel IPO'nun sıkı denetiminden kaçınılabilse de, SEC'in stabilcoin muhasebe işlemleri üzerindeki sorgulamaları doğrudan hedefe ulaştı. Bu zorluk, işlemlerin başarısız olmasına neden oldu, ancak şirketin kritik bir dönüşüm gerçekleştirmesini sağladı: çekirdek olmayan varlıkların elden çıkarılması ve "stabilcoin hizmet olarak" stratejisinin belirlenmesi. Sonrasında Circle, USDC uyumluluğu inşasına tam anlamıyla odaklandı ve küresel düzenleyici lisanslar için aktif olarak başvuruda bulundu.
2025 IPO seçimi, kripto işletmelerinin kapitalizasyon yolunun olgunlaştığını işaret ediyor. NYSE'ye kote olmak, tam bir açıklama gereksinimi ve iç denetim denetimi gerektiriyor. Dikkate değer olan, S-1 belgesinin rezerv yönetim mekanizmasını ilk kez ayrıntılı olarak açıklamasıdır: yaklaşık 32 milyar dolar varlığın %85'i BlackRock'un Circle Reserve Fund'ı aracılığıyla gecelik ters repoya yönlendirilirken, %15'i sistemsel öneme sahip finansal kuruluşlarda tutuluyor. Bu şeffaflık operasyonu, geleneksel para piyasası fonlarıyla eşdeğer bir düzenleyici çerçeveyi esasen inşa ediyor.
1.2 Bir ticaret platformuyla işbirliği: Ekosistem inşasından karmaşık ilişkilere
USDC'nin lansmanının başında, iki taraf bir ortaklık kurdu. 2018'de kurulan bu ortaklıkta, bir ticaret platformu %50 hisseye sahipti ve "teknoloji transferi ile trafik girişi" modeliyle hızlı bir şekilde pazara açıldı. 2023 IPO belgelerinin ortaya koyduğuna göre, Circle kalan %50 hisseyi 210 milyon dolar karşılığında satın alarak USDC kar paylaşım anlaşmasını yeniden belirledi.
Mevcut paylaşım anlaşması dinamik oyun kurallarına tabidir. Açıklamalara göre, taraflar USDC rezerv gelirine dayalı olarak orantılı bir şekilde paylaşımda bulunur; paylaşım oranı belirli bir ticaret platformu tarafından sağlanan USDC miktarı ile ilişkilidir. Kamu verilerine göre, 2024'te bu platformun elinde bulunan USDC toplam dolaşım miktarının yaklaşık %20'sidir. Belirli bir ticaret platformu %20'lik tedarik payı ile yaklaşık %55 rezerv geliri elde etmektedir; bu durum Circle için bir risk oluşturuyor: USDC bu platformun ekosisteminin dışına genişlediğinde, marjinal maliyetler doğrusal olmayan bir artış gösterecektir.
2. USDC rezerv yönetimi ve hissedar yapısı
2.1 Rezerv Yönetimi Katmanları
USDC rezervleri belirgin bir "likidite katmanlaşması" özelliği gösteriyor:
2023 yılından itibaren, USDC rezervleri sadece banka hesaplarındaki nakit bakiyeleri ve Circle rezerv fonu ile sınırlıdır. Varlık portföyü esas olarak kısa vadeli ABD Hazine tahvilleri ve bir gecelik ABD Hazine repo anlaşmalarını içermektedir. Portföyün ABD Doları ağırlıklı ortalama vadesi 60 günü, ağırlıklı ortalama sürekliliği ise 120 günü geçmemektedir.
2.2 Hisse Senedi Sınıflandırması ve Katmanlı Yönetim
S-1 dosyasına göre, Circle halka arz olduktan sonra üç katmanlı bir hisse yapısı benimseyecek:
Bu yapı, açık piyasa finansmanı ile uzun vadeli stratejik istikrarı dengelemeyi, üst yönetim ekibinin kritik kararlardaki kontrolünü güvence altına almayı amaçlamaktadır.
2.3 Yöneticiler ve Kurumlar Tarafından Tutulan Hisselerin Dağılımı
S-1 belgesi, yönetim ekibinin büyük miktarda hisseye sahip olduğunu, birçok tanınmış risk sermayesi ve kurumsal yatırımcının %5'in üzerinde hisseye sahip olduğunu, toplamda 130 milyondan fazla hisse bulunduğunu göstermektedir. 50 milyar değerlemeli IPO, onlara önemli bir geri dönüş sağlayacaktır.
3. Kar Modeli ve Gelir Analizi
3.1 Getiri Modelleri ve Operasyon Göstergeleri
3.2 Gelir yükselişi ve kâr daralmasının paradoksu (2022-2024)
Yüzeysel çelişkilerin arkasında yapısal nedenler bulunmaktadır:
Genel olarak, Circle giderek geleneksel finansal kurumlara yaklaşmaktadır. Ancak, yüksek derecede ABD hazine bonoları faiz farkı ve işlem hacmine dayanan gelir yapısı, faiz oranlarının düşmesi veya USDC büyüme hızının yavaşlaması durumunda kâr performansını doğrudan etkileyebilir. Gelecekte, "maliyetleri düşürme" ile "büyümeyi artırma" arasında bir denge bulmaları gerekecek.
3.3 düşük net kar marjının arkasındaki yükseliş potansiyeli
Net kar marjı sürekli bir baskı altında olmasına rağmen, iş modeli ve finansal verilerde hala çoklu yükseliş dinamikleri gizli.
4. Risk - Stabilcoin Pazarındaki Büyük Değişim
4.1 Kurumsal ilişki ağı artık sağlam bir sur değil
4.2 Stabilcoin yasası gelişiminin iki yönlü etkisi
5. Düşünce Özeti - Kırıcıların Stratejik Penceresi
5.1 Temel Avantajlar: Uyum Çağında Pazar Konumlandırması
5.2 yükseliş uçurumu: faiz oranı döngüsü ve ölçek ekonomisinin mücadelesi
Circle'ın düşük net kar marjının arkasında, stratejik genişleme döneminde "karı ölçekle değiştirme" stratejisini aktif olarak seçmek yatıyor. USDC dolaşım miktarı 80 milyar doları aştığında, RWA varlık yönetimi ölçeği ve sınır ötesi ödeme nüfuz oranı önemli bir sıçrama gerçekleştirdiğinde, değerleme mantığı niteliksel bir değişim yaşayacak - "stabilcoin ihraççısı" olmaktan "dijital dolar altyapı işletmecisi"ne evrilecek. Bu, yatırımcıların 3-5 yıllık bir perspektifle, ağ etkisinin getirdiği tekel primini yeniden değerlendirmesini gerektiriyor. Geleneksel finans ile kripto ekonominin tarihsel kesişim noktasında, Circle'ın halka arzı yalnızca kendi gelişim dönüm noktası değil, aynı zamanda tüm sektörün değer yeniden değerlendirmesi için bir sınav taşıdır.