Robinhood tokenisation d'actions : emballage marketing ou véritable innovation ?

Récemment, un courtier en ligne bien connu a lancé un produit de tokenisation d'actions, suscitant un vif débat dans le cercle de la blockchain. En tant qu'observateur de la technologie blockchain depuis longtemps, je pense qu'il est nécessaire d'analyser objectivement ce produit. Franchement, cela ressemble davantage à une campagne de marketing soigneusement orchestrée qu'à une véritable innovation technologique.

Résumé des points clés

Le produit de tokenisation des actions lancé par l'entreprise est en réalité une campagne marketing soigneusement orchestrée. Il vise principalement à tirer parti de l'engouement autour du sujet populaire des RWA, mais du point de vue de l'innovation réelle, il y a peu de points forts. En d'autres termes, il a utilisé la blockchain comme un outil de promotion de marque, sans tirer pleinement parti des avantages fondamentaux de décentralisation et de composition de la blockchain.

Cette entreprise adopte un modèle de "packaging synthétique", qui présente des différences en termes de structure juridique et de fonctionnalité par rapport au modèle de "jumeau numérique" de certaines plateformes de trading. Ce qu'elle offre aux utilisateurs est essentiellement un contrat dérivé, et non une véritable propriété des actifs sous-jacents. Bien qu'elle prétende pouvoir offrir une exposition aux actions américaines aux clients de l'UE, cela peut être facilement réalisé avec des outils financiers traditionnels, sans avoir besoin d'opérations aussi complexes. De plus, des visions grandioses telles que "trading 24x7" et "investissement en capital privé pour les particuliers" font face à de nombreux défis dans la réalité.

Bien que l'entreprise se soit réussie à se présenter comme un innovateur du secteur grâce à ce produit, sa véritable signification réside dans l'indication d'un chemin possible pour la fusion de la finance traditionnelle et de la finance décentralisée. Et ce chemin sera probablement guidé par ces entreprises Web2 capables de simplifier la complexité du Web3 et de l'encapsuler dans des écosystèmes plus contrôlables.

Quatre modèles de tokenisation des actions

Avant d'analyser en profondeur ce produit, nous devons comprendre les différentes manières de tokenisation des actions. Il existe plusieurs voies pour migrer les actions traditionnelles vers la blockchain, chacune ayant ses propres caractéristiques.

actifs synthétiques

C'est un jeu de finance décentralisée pur. Il n'est pas nécessaire de détenir des actions réelles, mais plutôt de créer des jetons traçables de tout actif réel (, y compris le prix des actions ), en surcollatéralisant des actifs cryptographiques dans des contrats intelligents ( comme l'ETH ). Le prix des jetons synthétiques est ancré par des contrats intelligents : en utilisant des oracles pour obtenir les prix des actifs du monde réel, les gains et pertes des détenteurs de jetons sont réglés en conséquence, assurant que la valeur des jetons reste liée au prix de l'actif cible.

Les utilisateurs font confiance au code et au modèle économique, pariant que ce système de contrats intelligents est suffisamment robuste, que le prix des collatéraux sur-pondérés est stable et ne s'effondrera pas.

synthèse d'emballage

Il s'agit essentiellement d'un modèle de produit dérivé. Les jetons achetés par les utilisateurs représentent en réalité un contrat signé avec l'émetteur - l'émetteur s'engage à verser aux détenteurs de jetons un rendement équivalent à l'amplitude des fluctuations du prix de l'action correspondante. Pour honorer son engagement de paiement, l'émetteur achète généralement des actions réelles pour se couvrir, mais ce n'est pas une obligation légale. En théorie, tant qu'il obtient l'approbation des régulateurs, il peut également se substituer à des positions en actions en achetant des contrats à terme ou d'autres produits dérivés, sans avoir à acquérir des actions au ratio de 1:1. L'émetteur n'est également pas obligé de divulguer aux détenteurs de jetons sa situation exacte de détention d'actions.

Les utilisateurs font entièrement confiance à l'entreprise émettrice et à son autorité de régulation.

jumeau numérique

C'est le modèle actuellement le plus reconnu. Chaque fois qu'un émetteur émet un jeton, il doit déposer en toute réelle une action correspondante dans une banque dépositaire réglementée. Les jetons détenus par les utilisateurs ressemblent à un "certificat de réclamation numérique" pour une action.

Les utilisateurs doivent faire confiance à la fois à l'émetteur, à la banque dépositaire et aux régulateurs, mais il existe généralement des outils en chaîne ( tels que la preuve de réserve ) qui permettent aux utilisateurs de vérifier à tout moment si les actions dans le "coffre" existent réellement.

titres numériques natifs

C'est le modèle le plus révolutionnaire. Les actions ne sont plus l'"ombre" des actifs hors chaîne, mais naissent directement sur la blockchain. La blockchain elle-même est le registre de propriété légal, mettant un terme définitif aux certificats en papier et aux systèmes centralisés.

Les utilisateurs font confiance au réseau blockchain lui-même et reconnaissent ce cadre juridique.

Analyse comparative avec les concurrents

et comparaison avec le modèle d'actifs synthétiques

Points communs : Les deux offrent aux utilisateurs une exposition économique aux actions, plutôt qu'une propriété directe. Essentiellement, ce sont tous des dérivés, conçus pour répliquer la performance des prix des actions.

Différence : la principale distinction réside dans la base de confiance.

• La confiance dans le modèle de synthèse et d'emballage provient des institutions et de la réglementation. Les utilisateurs font confiance à l'entreprise émettrice, cette institution réglementée, pour remplir ses obligations contractuelles.

• La confiance dans le mode d'actifs synthétiques provient du code et des jeux économiques. Les utilisateurs croient en la robustesse du code et en la sur-collatéralisation qui peut garantir la stabilité de la valeur des actifs synthétiques.

et la comparaison avec le mode de jumeau numérique

Point commun : Dans les deux modes, l'émetteur détient en théorie de vraies actions en soutien.

Différences :

• Les objectifs de détention d'actions sont différents : dans le modèle de synthèse et d'emballage, l'émetteur détient des actions pour couvrir son propre risque, ce qui est une méthode de gestion des risques, et non une obligation légale directe envers les utilisateurs. En revanche, l'émetteur dans le modèle de jumeau numérique a l'obligation légale de détenir et de custodianiser une action réelle pour chaque jeton émis en ratio 1:1.

• Propriété et risques différents : dans le modèle d'emballage synthétique, les actions appartiennent aux actifs de la société émettrice, et l'utilisateur n'est qu'un créancier non garanti. Si la société émettrice fait faillite, ces actions seront utilisées pour rembourser tous les créanciers, et l'utilisateur n'a pas de priorité. En revanche, dans le modèle de jumeau numérique, les actions sont conservées dans un compte de garde isolé destiné à l'intérêt de l'utilisateur, pouvant théoriquement être isolées du risque de faillite de l'émetteur, garantissant ainsi une protection plus forte de la propriété des actifs de l'utilisateur.

• Utilité différente sur la chaîne : les jetons sous le modèle d'emballage synthétique sont limités à leur "jardin clos" et ne peuvent pas interagir avec les protocoles de finance décentralisée externes. En revanche, le modèle de jumeau numérique est ouvert, permettant aux utilisateurs de les extraire dans leur propre portefeuille pour des prêts, des transactions, etc., offrant ainsi une véritable combinabilité.

Questions clés sur le produit

Question 1 : Peut-on réaliser les mêmes fonctions sans blockchain ?

La réponse est : tout à fait. La fonctionnalité offerte par ce produit, à savoir permettre aux utilisateurs européens de bénéficier des gains de la hausse des actions américaines sans détenir d'actions américaines, peut tout à fait être réalisée par des contrats de différence (CFD) ou d'autres produits dérivés, qui existent depuis des années dans le monde financier traditionnel. L'émetteur peut tout à fait utiliser une base de données centralisée ordinaire pour enregistrer les transactions, sans avoir besoin d'utiliser la blockchain.

Alors pourquoi continuer à l'utiliser ? La réponse est simple : le marketing. À l'heure où les concepts de RWA et de tokenisation font fureur dans le monde entier, habiller les produits de l'étiquette "blockchain" et "jeton" peut immédiatement attirer l'attention, créer des nouvelles, faire grimper le cours des actions de l'entreprise et se présenter comme un innovateur à la pointe de son époque.

Question deux : où est passée la composabilité de la finance décentralisée ?

La réalité est la suivante : le jeton boursier de ce produit ne peut pas être détaché de l'application de l'émetteur. Bien qu'il soit émis sur une blockchain publique, son contrat intelligent contient un "code d'accès" qui ne permet le transfert qu'entre les portefeuilles approuvés par l'émetteur. Cela signifie que les utilisateurs ne peuvent pas le retirer dans leur propre portefeuille, ne peuvent pas le trader sur des échanges décentralisés et ne peuvent pas l'utiliser pour le prêt et l'emprunt - toutes les mécaniques de composabilité de Web3 ne concernent pas les utilisateurs.

La raison de cela est de contrôler et de se conformer. Une fois complètement ouvert, il devient difficile pour l'émetteur de gérer les exigences réglementaires telles que KYC/AML. Par conséquent, il préfère sacrifier l'esprit d'ouverture fondamental de la blockchain pour construire un "jardin clos" absolument sécurisé.

Question 3 : La contradiction entre la promesse de décentralisation et la réalité

La réalité est que : l'utilisateur doit faire totalement confiance à l'émetteur. La blockchain ne peut prouver que "l'utilisateur a effectivement acheté un contrat auprès de l'émetteur". Mais elle ne peut pas prouver si l'émetteur a réellement acheté des actions pour couvrir le risque, ni prouver si, en cas de faillite de l'émetteur, il a encore la capacité de honorer ce contrat.

Cela crée un énorme paradoxe. La blockchain a été conçue pour éliminer la confiance envers les institutions centralisées, mais ce modèle exige que les utilisateurs placent toute leur confiance en une seule entreprise. Dans ce cas, quel est le sens d'utiliser la blockchain pour prouver que "l'utilisateur a acheté" cette petite chose ?

Fonction "révolutionnaire" surévaluée

Erreur 1 : Action sur la chaîne = trading 24x7 ?

Cela sonne bien, mais la réalité est dure. Pourquoi l'émetteur n'ose-t-il promettre "24x5" plutôt que "24x7" ? Parce que les deux jours du week-end sont le "trou noir du risque" des marchés financiers mondiaux.

Les défis auxquels sont confrontés les teneurs de marché : tout marché de trading a besoin de teneurs de marché pour fournir de la liquidité. Pour couvrir les risques, les teneurs de marché doivent acheter des actions sur le marché boursier réel lorsque les utilisateurs achètent des jetons. Mais le week-end, les principales bourses sont toutes fermées, et les teneurs de marché ne peuvent pas se couvrir. S'ils ne peuvent pas se couvrir, ils doivent assumer tous les risques eux-mêmes. En cas d'événement majeur le week-end, si les cours des actions chutent à l'ouverture le lundi, les teneurs de marché pourraient faire faillite.

Même pendant les nuits des jours ouvrables, en raison de la fermeture des marchés boursiers réels, les teneurs de marché ne peuvent effectuer que des couvertures imparfaites via des outils tels que les contrats à terme sur indices boursiers. Pour compenser le risque, ils augmentent considérablement l'écart entre les prix d'achat et de vente. Par conséquent, le coût des transactions après heures sera très élevé, et la liquidité sera faible, ce qui ne convient qu'aux utilisateurs ayant des besoins urgents. Cela ressemble davantage à une "sortie d'urgence" coûteuse qu'à une autoroute dégagée.

Erreur 2 : Les petits investisseurs peuvent-ils également investir dans des entreprises non cotées ? L'"mirage" du capital-investissement

Controverse : L'émetteur a précédemment lancé une campagne offrant des jetons de certaines entreprises populaires non cotées, ce qui a immédiatement suscité de l'attention - les entreprises concernées ont rapidement clarifié qu'elles n'avaient autorisé aucun émetteur de jetons, provoquant un tollé sur le marché. La question à considérer est la suivante : premièrement, pourquoi les actions de ces entreprises populaires sont-elles offertes ? Deuxièmement, puisque l'émetteur affirme que les jetons sont soutenus par des actions réelles, d'où proviennent donc les actions des entreprises privées non cotées ?

Source des actions : la réponse se trouve dans le "marché secondaire du capital-investissement" difficile d'accès pour le grand public. Les transactions y sont opaques, les prix non publics, et la liquidité est très faible. L'émetteur est très probablement parvenu à acheter une petite quantité d'actions grâce à une structure complexe de "véhicule à but spécial" (SPV), ce qui explique la rareté des parts. Ces parts, en raison de leur faible quantité, manquent également de liquidité même si l'entreprise venait à être cotée à l'avenir, elles sont donc souvent offertes comme un gadget marketing.

Opportunité ou risque ? Les investissements en capital-investissement ont toujours des barrières d'entrée très élevées, ouverts uniquement aux "investisseurs qualifiés", la raison principale étant leur risque très élevé et l'asymétrie d'information. Les institutions capables de participer à ce type d'investissement peuvent effectuer des transactions sans dépendre des codes boursiers ; tandis que les gens ordinaires sont limités dans leur accès parce qu'ils n'ont ni besoin ni capacité à supporter ce risque. La tokenisation de ce type d'actif semble "populariser les opportunités", mais en réalité, elle pousse des risques qui ne devraient pas être supportés par les gens ordinaires vers le grand public - en essence, c'est plutôt comme "populariser les risques".

Succès du marketing et perspectives d'avenir

Bien qu'il y ait de nombreux doutes, d'un autre point de vue, cela pourrait être un premier pas visionnaire.

• Victoire de la narration de la guerre : bien que le produit lui-même soit techniquement peu remarquable, l'émetteur a largement surpassé ses concurrents moins connus mais technologiquement plus avancés en termes de reconnaissance de marque et de volume de marché. Il a réussi à lier son identité à la grande narration du "futur de la finance", ce qui est crucial pour une entreprise cotée en bourse.

• Préparer l'avenir : L'ambition de l'émetteur est manifestement plus grande que cela. Ils ont annoncé qu'ils prévoient de créer leur propre blockchain Layer 2 à l'avenir et de soutenir les utilisateurs dans la "auto-gérance" de leurs actifs. C'est ça le point clé ! Cela signifie que le "jardin clos" actuel n'est qu'une étape transitoire, un terrain d'expérimentation pour accumuler des utilisateurs, tester la technologie et manœuvrer avec la réglementation. Lorsque les portes du jardin s'ouvriront réellement, toutes les limitations que nous discutons aujourd'hui pourraient être renversées.

• La durabilité des géants du Web2 : Cela montre également que l'adoption à grande échelle du Web3 pourrait dépendre de courtiers Internet traditionnels comme celui-ci. Car la finance décentralisée pure reste trop complexe pour les gens ordinaires. Ces entreprises sont les meilleures pour simplifier des choses complexes, les rendant simples, fluides et faciles à utiliser. Elles agissent comme des interprètes, racontant l'histoire du Web3 dans un langage compréhensible pour le grand public.

Conclusion

En résumé, nous pouvons tirer les conclusions suivantes :

• Le jeton d'actions lancé par l'entreprise a, à ce stade, une signification symbolique supérieure à sa signification réelle, ce qui en fait un succès de marketing.

• Mais elle agit aussi comme un coin, ouvrant la porte à la fusion de la finance traditionnelle et de la blockchain. Elle fait un premier pas de la manière la plus pragmatique. La véritable révolution ne se fera pas du jour au lendemain, et ce que nous sommes en train de vivre est peut-être le prélude à cette grande transformation.

• Pour les investisseurs ordinaires, il est important de rester lucide et de voir au-delà des apparences, sans...