Mencari Kepastian di Tengah Ketidakpastian: Analisis Aset Penghasilan Enkripsi

Ketika situasi dunia tidak stabil, sentimen untuk menghindari risiko perlahan kembali. Harga emas terus mencetak rekor baru, Bitcoin kembali di atas delapan puluh ribu dolar. Di era yang penuh ketidakpastian ini, "kepastian" telah menjadi aset langka. Investor tidak hanya mencari keuntungan, tetapi juga mencari aset yang dapat melewati fluktuasi dan memiliki dukungan struktural. "Aset menghasilkan enkripsi" dalam sistem keuangan on-chain mungkin mewakili kepastian bentuk baru ini.

Janji-janji aset enkripsi dengan pendapatan tetap atau mengambang kembali menarik perhatian para investor, menjadi titik jangkar untuk mencari pengembalian yang stabil di tengah ketidakpastian pasar. Namun di dunia enkripsi, "bunga" bukan hanya nilai waktu dari modal, tetapi seringkali merupakan hasil dari desain protokol dan ekspektasi pasar yang saling berinteraksi. Pengembalian tinggi bisa berasal dari pendapatan aset yang nyata, atau mungkin menyembunyikan mekanisme insentif yang kompleks atau perilaku subsidi. Untuk menemukan "kepastian" yang sebenarnya di pasar enkripsi, investor perlu mengurai mekanisme dasar, bukan hanya memperhatikan tabel suku bunga.

Sejak Federal Reserve memulai siklus kenaikan suku bunga pada tahun 2022, konsep "suku bunga on-chain" secara bertahap masuk ke dalam pandangan masyarakat. Menghadapi suku bunga tanpa risiko yang bertahan lama di dunia nyata antara 4-5%, para investor mulai meninjau kembali sumber pendapatan dan struktur risiko dari aset on-chain. Aset berbunga enkripsi berusaha untuk membangun produk keuangan yang "bersaing dengan lingkungan suku bunga makro" secara on-chain.

Namun, sumber pendapatan aset yang menghasilkan bunga sangat bervariasi. Dari aliran kas yang "dihasilkan" oleh protokol itu sendiri, hingga ilusi pendapatan yang bergantung pada insentif eksternal, serta penggabungan dan transplantasi sistem suku bunga di luar rantai, struktur yang berbeda mencerminkan keberlanjutan dan mekanisme penetapan risiko yang sangat berbeda. Saat ini, aset yang menghasilkan bunga dalam aplikasi terdesentralisasi dapat dibagi secara kasar menjadi tiga kategori: pendapatan eksogen, pendapatan endogen, dan aset dunia nyata (RWA) yang terikat.

Pendapatan Eksternal: Ilusi Bunga yang Didorong oleh Subsidi

Kebangkitan hasil eksternal adalah cerminan dari logika pertumbuhan cepat pada awal perkembangan DeFi. Dalam kondisi kurangnya permintaan pengguna yang matang dan arus kas yang nyata, pasar digantikan oleh "ilusi insentif". Banyak platform menarik perhatian pengguna dan mengunci aset melalui cara "memberikan hasil".

Namun, subsidi semacam ini pada dasarnya lebih mirip dengan operasi jangka pendek di pasar modal yang "membayar" untuk indikator pertumbuhan, bukan model pendapatan yang berkelanjutan. Itu pernah menjadi standar untuk memulai protokol baru, tetapi bergantung pada aliran dana baru atau inflasi token, strukturnya mirip dengan "Ponzi". Pendapatan tahunan yang mencapai ratusan atau ribuan sering kali hanya token yang "dicetak" oleh platform.

Pengalaman sejarah menunjukkan bahwa, begitu insentif eksternal melemah, sejumlah besar token subsidi akan dijual, merusak kepercayaan pengguna, dan menyebabkan penurunan spiral kematian antara TVL dan harga token. Setelah gelombang DeFi pada tahun 2022 mereda, sekitar 30% proyek DeFi mengalami penurunan nilai pasar lebih dari 90%, yang banyak berkaitan dengan subsidi yang terlalu tinggi.

Jika investor ingin mencari "aliran kas yang stabil", mereka perlu waspada apakah di balik pendapatan tersebut ada mekanisme penciptaan nilai yang nyata. Menjanjikan keuntungan hari ini dengan inflasi di masa depan, pada akhirnya bukanlah model bisnis yang berkelanjutan.

Keuntungan Endogen: Redistribusi Nilai Penggunaan

Pendapatan endogen merujuk pada pendapatan yang dihasilkan oleh protokol melalui "melakukan hal-hal nyata" dan dibagikan kepada pengguna. Pendapatan ini tidak bergantung pada penerbitan token untuk menarik orang atau subsidi eksternal, tetapi dihasilkan secara alami melalui aktivitas bisnis nyata, seperti bunga pinjaman, biaya transaksi, bahkan denda dalam penyelesaian default. Pendapatan ini mirip dengan "dividen" dalam keuangan tradisional, juga dikenal sebagai aliran kas kripto yang "mirip dengan dividen".

Ciri terbesar dari jenis pendapatan ini adalah sifat tertutup dan keberlanjutannya: logika menghasilkan uang jelas, strukturnya lebih sehat. Selama protokol beroperasi dan ada pengguna yang menggunakan, pendapatan dapat dihasilkan tanpa bergantung pada uang panas pasar atau insentif inflasi untuk mempertahankan operasi.

Hasil endogen dapat dibagi menjadi tiga prototipe:

1. Tipe Selisih Bunga Pinjam Meminjam: Pengguna menyimpan dana ke dalam protokol pinjam meminjam, yang mencocokkan kedua belah pihak pinjam dan mendapatkan selisih bunga. Struktur transparan, beroperasi efisien, tetapi tingkat pengembalian sangat terkait dengan suasana pasar.

2. Jenis Pengembalian Biaya: Protokol akan mengembalikan sebagian pendapatan operasional ( seperti biaya transaksi ) kepada peserta yang memberikan dukungan sumber daya. Pendapatan terkait langsung dengan volume bisnis protokol, dengan kemampuan risiko siklus yang lebih lemah.

3. Tipe layanan protokol: Protokol memberikan dukungan keamanan untuk sistem lain dan mendapatkan imbalan. Jenis keuntungan ini mencerminkan nilai pasar infrastruktur dasar di blockchain sebagai "barang publik", menunjukkan inovasi struktural yang kuat dan jangka panjang.

Suku Bunga Riil di Rantai: Kebangkitan RWA dan Stablecoin Berbasis Bunga

Semakin banyak modal mulai mengejar mekanisme pengembalian yang lebih stabil dan lebih dapat diprediksi: aset on-chain mengikat suku bunga dunia nyata. Logika ini menghubungkan stablecoin on-chain atau aset enkripsi dengan instrumen keuangan risiko rendah off-chain, seperti obligasi negara jangka pendek, dana pasar uang, atau kredit lembaga, sambil mempertahankan fleksibilitas aset enkripsi dan mendapatkan suku bunga yang pasti dari dunia keuangan tradisional.

Sementara itu, stablecoin berbasis bunga sebagai bentuk turunan dari RWA juga mulai muncul ke permukaan. Aset jenis ini tidak hanya terikat pada dolar AS secara pasif, tetapi secara aktif mengintegrasikan pendapatan off-chain ke dalam token itu sendiri. Mereka berusaha untuk membentuk kembali logika penggunaan "dolar digital", sehingga lebih mirip dengan "akun bunga" di blockchain.

Dalam peran konektivitas RWA, RWA+PayFi juga merupakan skenario yang patut diperhatikan di masa depan: mengintegrasikan aset dengan imbal hasil stabil langsung ke dalam alat pembayaran, memecahkan batasan biner antara "aset" dan "likuiditas". Ini tidak hanya meningkatkan daya tarik cryptocurrency dalam transaksi nyata, tetapi juga membuka skenario penggunaan baru untuk stablecoin.

Tiga Indikator untuk Mencari Aset yang Berkelanjutan

1. Apakah sumber pendapatan "endogen" dan berkelanjutan? Aset yang menghasilkan pendapatan yang benar-benar kompetitif seharusnya berasal dari bisnis protokol itu sendiri.

2. Apakah struktur tersebut transparan? Kepercayaan di dalam rantai berasal dari keterbukaan dan transparansi. Apakah aliran dana jelas? Apakah distribusi bunga dapat diverifikasi? Apakah ada risiko penahanan terpusat?

3. Apakah imbal hasil sebanding dengan biaya peluang yang nyata? Dalam konteks suku bunga yang tinggi, imbal hasil produk on-chain harus sebanding dengan tolok ukur nyata seperti imbal hasil obligasi pemerintah.

Namun, bahkan "aset yang menghasilkan bunga" bukanlah aset tanpa risiko yang sebenarnya. Mereka masih harus waspada terhadap risiko teknis, kepatuhan, dan likuiditas dalam struktur on-chain. Dari apakah logika likuidasi cukup, apakah tata kelola protokol terpusat, hingga apakah pengaturan kustodian aset di balik RWA transparan dan dapat dilacak, semua ini menentukan apakah "hasil yang pasti" benar-benar memiliki kemampuan untuk direalisasikan.

Di masa depan, pasar aset berbunga mungkin akan membangun kembali "struktur pasar uang" di atas rantai. Dunia di atas rantai secara bertahap membangun "tolok ukur suku bunga" dan konsep "pengembalian tanpa risiko" sendiri, sebuah tatanan keuangan yang lebih mendalam sedang terbentuk.