ステーブルコインを再考する：分散化の後退

ステーブルコインは常に暗号通貨の分野での人気のトピックです。それは暗号の世界で明確な市場ポジションを見つけた数少ない製品の一つです。現在、業界では今後5年間に数兆ドルのステーブルコインが従来の金融市場に流入することが一般的に予測されています。

しかし、すべての輝くものが金というわけではありません。

ステーブルコイン三難困境の演変

新しいプロジェクトは、しばしばグラフを用いて自社と主要な競争相手の比較を示します。注目すべきは、最近分散化の面で明らかな後退が見られることです。

市場の発展と成熟に伴い、スケーラビリティの要求は初期の分散化の理想と対立するようになりました。しかし、私たちはある程度のバランスを見つけるべきです。

最初、ステーブルコインの三難困境は三つの核心概念に基づいています：

1. 価格の安定性：ドルなどのアンカ資産に相当する安定した価値を維持する。
2. 分散化：単一の実体が制御せず、検閲に対する耐性と信頼不要の特性を提供します。
3. 資本効率：過剰な担保なしで価格の安定を維持できる。

多くの議論を呼ぶ実験を経て、スケーラビリティは依然として課題です。そのため、これらの概念は新たな課題に適応するために常に調整されています。

最近、一部の主要なステーブルコインプロジェクトの戦略は単なるステーブルコインの範囲を超え、より包括的な製品エコシステムに発展しています。しかし、私たちは、価格の安定性が変わらない一方で、資本効率がスケーラビリティと同等であることを観察することができますが、分散化は検閲耐性に置き換えられています。

! ステーブルコインのトリレンマを再考する:分散化の現在の衰退

検閲への抗議は暗号通貨の基本的な特性の一つですが、分散化と比べるとそれは単なるサブセットです。これは、最新のステーブルコインプロジェクト（Liquityやそのフォーク、そしていくつかの他の例を除いて）が、一定程度の中央集権的特徴を持っているためです。

例えば、これらのプロジェクトが分散化取引所を利用していても、戦略を管理し、利益を追求し、それを保有者に再分配するチームが存在します。これらの保有者は、実際には株主のようなものです。この場合、スケーラビリティは利益の量から来ており、DeFi内部のコンポーザビリティからは来ていません。

真の分散化は挫折を受けています。

現実は理想と衝突する

2020年3月12日、新型コロナウイルスの影響で市場全体が暴落し、DAIは広く知られた困難に直面しました。それ以来、準備金は主にUSDCに移行し、代替品となり、ある程度分散化が一部の中央集権型ステーブルコインに対しての失敗を認めました。同時に、USTのようなアルゴリズムステーブルコインや、Ampleforthのようなリベースステーブルコインの試みも期待された目標に達することができませんでした。その後、規制の引き締めがこのトレンドをさらに悪化させました。一方、機関投資家向けのステーブルコインの台頭も、実験的なプロジェクトの発展の余地を縮小させました。

しかし、Liquityはその契約の不変性とイーサリアムを担保として使用することによって純粋な分散化を推進することで際立っています。それにもかかわらず、そのスケーラビリティにはまだ不足があります。

Liquityは最近V2バージョンを発表し、複数のアップグレードによりハーネスの安全性を強化し、新しいステーブルコインBOLDを鋳造する際により柔軟な金利を提供します。

しかし、いくつかの要因がその成長を制限しています。資本効率が高いが収益を生まないいくつかの中央集権的ステーブルコインと比較して、Liquityステーブルコインの貸出価値比率（LTV）は約90%であり、それほど高くはありません。さらに、内在的な収益を提供する直接的な競合相手は、そのLTVも100%に達しています。

しかし、主な問題は大規模な分配モデルの欠如かもしれません。なぜなら、それは依然として初期のイーサリアムコミュニティと密接に関連しており、DEX上での拡散などのユースケースにはあまり注目していないからです。サイバーパンクの雰囲気は暗号通貨の精神に合致していますが、DeFiや個人投資家の採用とのバランスが取れなければ、主流の成長を制限する可能性があります。

総ロックバリュー（TVL）は限られていますが、Liquityはそのフォークの中で暗号通貨において最も多くのTVLを保持しているプロジェクトの一つであり、V1とV2を合わせて3.7億ドルに達しています。この数字は魅力的です。

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バリュープロポジション&アロケーション戦略

ステーブルコインは金鉱を掘るためのシャベルに例えることができます。現在、市場にはさまざまな種類のステーブルコインプロジェクトが存在しています：

1. 混合型プロジェクト：主に機関を対象とし、従来の金融分野の拡大を目的としています。
2. Web2.0派生プロジェクト：原生暗号通貨ユーザーに深く入り込むことで、その潜在的な市場を拡大することを目指していますが、スケーラビリティの課題に直面しています。
3. 基本戦略プロジェクト：RWAまたはデルタニュートラル戦略に焦点を当て、持続可能なリターンを実現するか、保有者に利益を生み出すことを目的としています。

これらのプロジェクトの共通点は、程度の違いはあれど、一定の中心化が存在するということです。

分散化金融（DeFi）に特化したプロジェクトであっても、Delta-Neutral戦略のように、内部チームによって管理されています。彼らはバックエンドでイーサリアムを利用しているかもしれませんが、全体の管理は依然として中央集権的です。

新興のエコシステムは新たな希望ももたらしました。例えば、いくつかのプロジェクトは最初の数ヶ月間、中央集権的な意思決定メカニズムを採用し、提供される経済的安定性を通じて段階的に分散化を実現することを目指しています。また、いくつかのフォークプロジェクトが顕著な成長を遂げており、新しいチェーンのネイティブステーブルコインの中で自らの地位を確立しています。

これらのプロジェクトは、新興ブロックチェーンを中心とした分散化モデルに焦点を当て、「新奇効果」の利点を活用しています。

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まとめ

集中化自体は必ずしも悪いことではありません。プロジェクトにとっては、より簡単で、より制御可能で、よりスケーラブルであり、規制に適応しやすいです。

しかし、これは暗号通貨の本来の精神には合致しません。何がステーブルコインが本当に検閲耐性を持つことを保証できますか？それは単なるチェーン上のドルではなく、真のユーザー資産ですか？中央集権的なステーブルコインはそのような約束をすることはできません。

したがって、新興の代替策が魅力的であるにもかかわらず、最初のステーブルコインの三重のジレンマ、つまり価格の安定性、分散化、資本効率を忘れてはならない。革新と発展を追求する一方で、これらの核心的な価値に対する注意を維持することが依然として重要である。