Reestruturação do DeFi sob a nova política da SEC: o caminho da isenção regulatória para as Finanças Descentralizadas na cadeia

I. Introdução: A nova política da SEC e a mudança crucial no quadro regulatório das Finanças Descentralizadas

As Finanças Descentralizadas (DeFi) se desenvolveram rapidamente desde 2018, tornando-se um dos pilares centrais do sistema global de ativos criptográficos. Através de protocolos financeiros abertos e sem permissão, a DeFi oferece uma rica gama de funções financeiras, como negociação de ativos, empréstimos, derivativos, stablecoins e gestão de ativos. Especialmente desde o "Verão DeFi" de 2020, o valor total bloqueado (TVL) dos protocolos DeFi ultrapassou temporariamente os 180 bilhões de dólares, demonstrando que a escalabilidade e o reconhecimento de mercado deste setor atingiram novos patamares.

No entanto, a rápida expansão das Finanças Descentralizadas também vem acompanhada de problemas como a ambiguidade regulatória, riscos sistêmicos e um vácuo regulatório. Sob a liderança do ex-presidente da SEC, os órgãos reguladores dos EUA adotaram uma estratégia de endurecimento e execução concentrada no setor de criptomoedas, incluindo protocolos DeFi, plataformas DEX e estruturas de governança DAO como possíveis atividades ilegais. Entre 2022 e 2024, vários projetos foram alvo de investigações e ações de execução da SEC ou da CFTC. Ao mesmo tempo, a falta de critérios de avaliação a longo prazo em torno do grau de descentralização, comportamentos de financiamento público e plataformas de negociação de valores mobiliários coloca toda a indústria DeFi em múltiplas dificuldades.

Este contexto regulatório sofreu mudanças significativas no segundo trimestre de 2025. O novo presidente da SEC propôs, em uma audiência no Congresso, um caminho de exploração regulatória positiva para as Finanças Descentralizadas, definindo três direções políticas: estabelecer um "mecanismo de isenção de inovação" para protocolos altamente descentralizados, promover um "quadro regulatório de classificação funcional" e incluir a governança de DAO e projetos de RWA na caixa de areia regulatória. Esta mudança de política ecoa o white paper publicado simultaneamente pelo Ministério da Fazenda, que propôs pela primeira vez que a proteção dos direitos dos investidores deve ser garantida através de uma caixa de areia regulatória e mecanismos de teste funcional, evitando ao mesmo tempo "sufocar a inovação".

Dois, a evolução da trajetória regulatória nos EUA: da "ilegalidade por default" à lógica de "adaptação funcional"

A evolução da regulamentação da DeFi nos EUA reflete o processo pelo qual o quadro de conformidade financeira enfrenta os desafios das novas tecnologias. A postura política atual da SEC é o produto da evolução da lógica regulatória e das disputas entre várias instituições ao longo dos últimos cinco anos.

Desde que o ecossistema DeFi se formou em 2019, a lógica de regulamentação da SEC tem dependido do quadro de determinação de valores mobiliários do Howey Test. De acordo com este padrão, a grande maioria dos tokens DeFi é presumida como valores mobiliários não registrados, constituindo um risco potencial de conformidade. Além disso, qualquer ato de intermediação, liquidação, posse ou recomendação de ativos digitais, sem uma isenção clara, também pode constituir uma atividade ilegal de corretor de valores mobiliários não registrado ou de instituição de liquidação.

Durante 2021 e 2022, a SEC tomou uma série de ações de execução de alto perfil. O tom regulatório desta fase pode ser resumido como "presunção de ilegalidade", ou seja, as partes do projeto devem provar que não constituem uma transação de valores mobiliários ou que não estão sujeitas à jurisdição dos EUA.

No entanto, essa estratégia rapidamente enfrentou desafios nos níveis legislativo e judicial. Vários casos de litígios expuseram as limitações da aplicação do julgamento regulatório em condições de descentralização. Ao mesmo tempo, a SEC enfrenta problemas fundamentais na aplicação legal de estruturas como a DAO.

Neste contexto, a SEC fez um ajuste estratégico no início de 2025. O novo presidente defendeu a "neutralidade tecnológica" como a linha de base da regulamentação, enfatizando a necessidade de desenhar os limites regulatórios com base na função e não na forma técnica de implementação. A SEC estabeleceu um grupo de pesquisa especializado para desenvolver um sistema de classificação de riscos e avaliação de governança para os principais protocolos de Finanças Descentralizadas. Isso representa uma transição para uma "regulamentação adaptada à função".

É importante notar que a SEC não abandonou a sua reivindicação de autoridade regulatória sobre o setor de Finanças Descentralizadas, mas está tentando construir uma estratégia regulatória mais flexível e iterativa. De uma forma geral, o caminho regulatório dos EUA para as Finanças Descentralizadas está evoluindo gradualmente de uma aplicação rigorosa da lei e repressão à aplicação da lei, para uma negociação institucional, identificação de funções e orientação de riscos.

Três, Três grandes códigos de riqueza: reavaliação de valor sob a lógica institucional

Com a nova política da SEC em vigor, o ambiente regulatório dos EUA fez uma mudança substancial na sua atitude em relação às Finanças Descentralizadas, trazendo incentivos institucionais há muito esperados para o setor. Os participantes do mercado começaram a reavaliar o valor subjacente dos protocolos DeFi, e várias áreas e projetos que antes estavam sob a pressão da "incerteza regulatória" começaram a mostrar um potencial de reavaliação significativo e valor de alocação. A linha principal de reavaliação de valor no atual campo DeFi concentra-se principalmente em três direções centrais:

Primeiro, os intermediários de conformidade na cadeia estão se tornando um novo espaço de valor. A atual regulamentação e o mercado geraram uma demanda estrutural por "serviços de intermediários de conformidade", especialmente em pontos críticos como verificação de identidade, prevenção de lavagem de dinheiro, divulgação de riscos e custódia de governança. Protocólos DID que oferecem serviços de KYC na cadeia, prestadores de serviços de custódia de conformidade e plataformas de operação front-end com alta transparência de governança obterão maior tolerância política e preferência dos investidores.

Além disso, a infraestrutura de liquidez na cadeia está a recuperar o suporte de avaliação estratégica devido à clareza institucional. Plataformas com neutralidade de protocolo, alta combinabilidade e transparência de governança tornar-se-ão a escolha preferida para o fluxo de fundos estruturais no ecossistema de Finanças Descentralizadas. O protocolo AMM subjacente, como ferramenta de execução de código na cadeia, verá uma redução significativa dos riscos legais. Oráculos na cadeia e infraestrutura de fornecimento de preços também se tornarão "nós neutros com risco controlável" chave na implementação DeFi a nível institucional.

Novamente, os protocolos DeFi com altas taxas de retorno endógeno e fluxo de caixa estável irão enfrentar um ciclo de recuperação de crédito. Com a regulamentação gradualmente se tornando clara e a construção de um caminho de reconhecimento sistemático para a receita dos protocolos, modelos de governança e mecanismos de auditoria, esses protocolos, com seus modelos de receita reais quantificáveis e verificáveis na cadeia e baixa alavancagem operacional, têm o potencial de se tornarem "transportadores de fluxo de caixa estável na cadeia".

A lógica comum por trás dessas três linhas principais é o processo de reequilíbrio em que o "dividendo de reconhecimento de política" trazido pela nova política da SEC se transforma em "peso de precificação de capital de mercado". Os protocolos DeFi conseguem estabelecer um mecanismo de ancoragem de avaliação voltado para o capital institucional, através de receitas reais na cadeia, capacidade de serviços em conformidade e barreiras de participação sistêmica. Isso não apenas capacita os protocolos DeFi a reconstruir o "modelo de prêmio de risco-retorno", mas também significa que o DeFi terá pela primeira vez uma lógica de precificação de crédito similar à das empresas financeiras.

Quatro, Reação do Mercado: Da Aumento do TVL à Reavaliação dos Preços dos Ativos

A nova política da SEC gerou rapidamente uma reação em cadeia no mercado, formando um mecanismo de feedback positivo eficiente de "expectativa institucional - retorno de fundos - reavaliação de ativos". A manifestação mais direta disso é a recuperação significativa do Total Value Locked (TVL) em DeFi. Uma semana após o anúncio da nova política, o TVL em DeFi na cadeia Ethereum saltou de cerca de 46 bilhões de dólares para quase 54 bilhões de dólares, com um aumento semanal superior a 17%.

Com o fluxo de capital a impulsionar, vários ativos DeFi de topo estão a passar por uma reavaliação de preços. Tomando como exemplo os tokens de governança como UNI, AAVE e MKR, a média de aumento de preços na primeira semana após a implementação da nova política situa-se entre 25% e 60%. Este novo aumento de preços reflete uma nova modelagem de avaliação do mercado quanto à capacidade de fluxo de caixa futuro e à legitimidade institucional dos protocolos DeFi.

Os dados na cadeia também mostram uma tendência de mudança na estrutura de distribuição de capital. O número de transações de depósitos na cadeia de múltiplos protocolos, o número de usuários e o valor médio das transações aumentaram significativamente, especialmente em protocolos com alta integração com RWA, onde a proporção de carteiras institucionais aumentou rapidamente. A quantidade de stablecoins que flui para as exchanges centralizadas apresenta uma tendência de queda, enquanto o fluxo líquido de stablecoins nos protocolos de Finanças Descentralizadas começou a subir.

É importante notar que, embora atualmente haja um eco significativo no mercado, a reavaliação dos preços dos ativos ainda está em uma fase inicial, e o espaço para a realização do prêmio institucional está longe de ser concluído. O P/S (preço sobre vendas) de vários protocolos de destaque ainda está muito abaixo dos níveis do meio do mercado em alta de 2021, enquanto a certeza regulatória, sob a premissa de que a receita real mantém o crescimento, permitirá que seu centro de avaliação ganhe impulso.

Cinco, Perspectivas Futuras: a reestruturação institucional do DeFi e um novo ciclo

A nova política da SEC não é apenas um ajuste de política em termos de conformidade, mas sim um ponto de inflexão crucial para a indústria de Finanças Descentralizadas em direção a uma reestruturação institucional e ao desenvolvimento saudável e sustentável. Olhando para o futuro, as Finanças Descentralizadas passarão por profundas transformações em vários aspectos:

1. A reestruturação institucional terá um impacto profundo no paradigma de design e nos modelos de negócios do Finanças Descentralizadas. No futuro, os protocolos DeFi formarão um novo paradigma de "conformidade embutida", alcançando uma profunda integração entre tecnologia e lei.

2. O modelo de negócio DeFi irá diversificar e aprofundar-se. As equipes de projeto irão focar mais na construção de modelos de lucro sustentáveis, formando gradualmente um ciclo de rendimento comparável aos ativos financeiros tradicionais.

3. A reestruturação do mecanismo de governança se tornará o principal motor da transição do DeFi para um novo ciclo. O futuro da governança DeFi poderá adotar um modelo de governança híbrido, combinando votação na cadeia, protocolos fora da cadeia e estruturas legais.

4. O ecossistema de Finanças Descentralizadas irá acolher uma maior diversidade de participantes e uma transformação na estrutura de capital. Grandes empresas de gestão de ativos, fundos de pensão, escritórios familiares e outros capitais tradicionais estão a procurar ativamente soluções de alocação de ativos na cadeia que sejam conformes.

5. A inovação tecnológica e a fusão entre cadeias serão o suporte técnico e o motor de desenvolvimento para a reestruturação institucional das Finanças Descentralizadas. A demanda por conformidade impulsionará inovações tecnológicas em áreas como proteção de privacidade, autenticação de identidade e segurança de contratos.

No entanto, o processo de institucionalização das Finanças Descentralizadas ainda enfrenta vários desafios, incluindo a estabilidade da execução de políticas e a coordenação da regulamentação internacional, o controle dos custos de conformidade, e o aumento da consciência de conformidade e capacidade técnica dos projetos. As partes interessadas da indústria precisam cooperar de forma coordenada para promover a formulação de normas e a construção de mecanismos de autorregulação, elevando continuamente o nível de institucionalização do setor e a confiança do mercado.

Seis, Conclusão

As Finanças Descentralizadas estão em um ponto crítico de reestruturação institucional e atualização tecnológica, a nova política da SEC trouxe um ambiente que combina regulamentação e oportunidades. No futuro, com avanços tecnológicos e aprimoramento ecológico, as Finanças Descentralizadas têm o potencial de alcançar uma inclusão financeira mais ampla e uma reconfiguração de valor, tornando-se uma base importante da economia digital. Com a nova política da SEC, a transição de "isenção de inovação" para "finanças na cadeia" pode levar a uma explosão total, o verão das Finanças Descentralizadas pode ressurgir, e os tokens blue-chip do setor de Finanças Descentralizadas podem passar por uma reavaliação de valor.